浙商证券-博汇纸业-600966-点评报告：Q4盈利承压，静待成本下行、需求改善-230203

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　　基本事件
　　1月30日，公司公布2022年业绩预告：2022年归母净利润实现2.21亿元至2.90亿元（同比-87%至-83%），扣非归母净利润实现1.99亿元至2.68亿元（同比88%至-84%）。
　　成本高企需求弱，22Q4盈利承压
　　预计22Q4归母净利润实现-3.92亿元至-3.23亿元（同比-86%至-53%），22Q4针叶浆/阔叶浆分别954美元/吨、828美元/吨，同比+23.99% /+39.99%，环比2.82%/+4.42%，22Q3-Q4浆价总体高位运行，预计Q4完全使用Q3高价浆，公司吨纸成本环比提升Q3有所提升。22Q4受疫情影响，下游包装行业需求不旺，22Q4白卡纸市场价为5299元/吨（环比-5.91%，同比-11.98%），我们预计22Q4公司白卡纸价格环比22Q3下降300-400元/吨，价格下行&成本提升挤压吨纸盈利空间。
　　下游消费复苏，成本压力缓释，23年盈利有望改善
　　静待需求复苏&成本下行，23年盈利有望改善。“以白代灰”“限塑令”等政策出台、环保趋严，白卡纸对于灰底白板纸、塑料制品的替代需求逐步增强；22年底防疫转向消费需求逐渐修复，白卡纸下游药品、香烟、食品、餐饮等需求恢复较好。预计疫后需求复苏良好，高位库存有望逐季消化，预计23Q1末新增纸浆供应到港国内，成本压力可真实缓解，带来吨盈利改善。
　　白卡龙头持续扩张，APP大股东赋能，成长路径清晰
　　公司为白卡纸龙头，22年主要产能包括白卡纸215万吨，箱板纸100万吨，高档信息纸45万吨（于22年10月投产），预计23年新增20万吨纱管纸产能、45万吨文化纸产能完全释放。未来规划产能包括江苏基地80万吨特种纸板、100万吨高档包装纸，山东基地70万吨白板纸等。大股东APP在新品开发和管理效率方面赋能显著，看好中长期公司龙头地位优化、盈利能力提升。
　　投资建议
　　公司作为白卡纸行业龙头，产能持续成长，需求复苏&成本下行有望带来盈利改善。我们预计公司22-24年分别实现营收178.96/188.60/212.10亿元，同比+9.95%/+5.39%/+12.46%；对应归母净利润分别为2.79/10.47/16.30亿元，同比83.67%/+275.78%/+55.72%；对应PE分别为39X/10X/7X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　需求复苏低于预期，原材料成本超预期上涨，新增白卡纸产能供给过于集中。