海通国际-名创优品-MNSO.US-季报前瞻： 海外持续恢复，国内至暗时期已过-230202

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　　事件：名创优品预计在3月公布23财年2Q财报（22年10-12月）。由于2Q疫情管控放开，感染达峰，国内门店运营受较大影响，我们预计公司2Q收入24.8亿元，同比下降11%；经调净利润2.7亿元，同比上涨26%。
　　点评：我们预期2Q收入24.8亿元，其中海外9.7亿元，同比增长35%，2Q是海外传统销售旺季，经销商持续进货，直营国家更是直接受益圣诞节等假期客流聚集，业绩贡献预期增加。我们预计2Q海外新增门店约100家，略超22自然年250家新开门店目标；国内约15亿元，同比下降27%，11-12月疫情管控放开，各地区迅速感染达峰，严重影响门店日常运营及客流。根据公司披露，10-12月国内GMV分别约为去年同期的80%、70%和70%。我们预计2Q国内新增门店约70家，略超22自然年150家新开门店目标。国内含TOPTOY收入约1亿元，同比下降27%。TOPTOY仍在模型打磨中，但整体亏损收窄，预计明年有望打平，我们预计2Q国内新增门店约10家。
　　我们预期经调净利润约2.7亿元，同比提升26%，主要由于（1）毛利率维持1Q约35%+的水平，受益海外收入占比的提升、品牌升级下的供应链提效、终端毛利率提升；（2）疫情期间人员优化，组织精简，行政开支有望下降；（3）1Q直营市场整体打平，2Q海外旺季提升收入，经营杠杆下有望贡献更多利润。
　　2023自然年我们预计（1）国内单店及开店空间仍大。据测算，2022自然年因疫情国内单店年销售额约290万，距离2021年370万仍有22%的提升空间。开店速度上，2022年新开店约150+家，远小于2021年的400家和公司疫情前500家/年的拓展计划。（2）亚洲恢复在即、海外开店空间大、单店仍有提升空间。1Q亚洲（除中国）门店占比50%，GMV占比仅30%，恢复至19年的65%。随着全球旅游的恢复，亚洲国家尤其是新马泰、越南、印尼等旅游国家的门店GMV有望有较大提升。在单店销售上，品牌升级叠加本地化发展策略将更匹配当地消费者需求、有效促进客流转换。开店速度上，2022年新开门店约250家，随着疫情影响逐步消散，预计将恢复到年400-500家的拓展水平。
　　估值预测：我们预计2Q/3Q收入各24.8/28.9亿元，同比各变动-10.7%/23.4%，经调净利润各2.7/3.2亿元，经调净利率各10.8%/10.9%；我们基本维持23-25财年收入预期各112/143/175亿元，同比各增11.3%/27.6%/21.9%；经调净利润各13.5/15.3/19.2亿元，经调净利率各12%/10.7%/11%。基于对国内疫情恢复，消费预期转暖，以及海外持续向好的趋势，我们给与公司估值为24财年25倍PE的估值对应合理目标市值56亿美元，上调目标价48%至17.6美元（对应汇率为USD/CNY6.8，此前目标价11.9美元基于23年20倍市盈率），维持优于大市评级。
　　风险：我们评级和目标价的主要风险是经济下滑，行业竞争加剧，门店拓展及子品牌发展不及预期。