中信证券-电器智造行业点评：人口负增长与渗透率逻辑-230131

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　　2022年全国人口负增长。在人口总量红利日渐趋弱的时代背景之下，低渗透率的电器品类长期前景可看高一线；而渗透率加速提升的品类，其销量可持续增长。建议重点关注中央空调、扫地机、洗碗机、小家电与按摩电器等新兴品类在消费升级和品质生活引领下长期结构性景气机会。
　　▍中国人口或步入下行通道。国家统计局数据显示，2022年末全国人口（不包括居住在31个省、自治区、直辖市的港澳台居民和外籍人员）14亿1175万人，比上年末减少85万人。中国人民大学人口与发展研究中心副主任宋健表示：“2022年人口自然增长率已为负数，尽管在人口学上，这一数值仍然处于零增长区间，但由正转负的划时代意义是，中国人口未来将进入负增长的下行通道。”
　　▍人口红利渐弱，关注低渗透率品类长期前景。按照传统经典意义上的需求预测模型，在经济可持续发展和消费前景长期向好的前提下，以人口及家庭户数为单位，可以较为有效地分析、预测电器类产品的社会总需求。人口总量红利日渐趋弱的时代背景之下，低渗透率的电器品类，其长期前景或仍可以高看一线。从数学分析的角度，在人口与房地产的总量红利消失之后，参考日本经验，渗透率提升有助于规模大单品的销量维稳；而渗透率的加速提升则可以带来电器需求（销量）的持续增长。
　　 ▍传统品类：冰洗、油烟机趋于饱和，空调渗透率仍有提升空间。1）白电：我国冰箱、洗衣机保有量基本达到100台/百户，与日、美、英、德等国看齐，市场趋于饱和，未来需求以更新换代为主。据国家统计局数据，2021年我国城镇/农村空调保有量分别为162/89台/百户，而2020年日本空调百户保有量已达292台；长期渗透率提升空间仍存，短期在经历了2022年基本面筑底阶段后，地产端政策暖风不断叠加疫后消费信心提振，有望加速09-12年家电下乡阶段产品更新换代，空调市场或将迎来更新与新购需求共振。2）厨电：据国家统计局数据，2020年我国城镇/农村油烟机百户保有量分别为82/31台，城镇保有量接近饱和，未来城镇化持续推进仍有望推动油烟机渗透率提升。另一方面，集成灶景气高企，渗透率持续提升，或对传统烟机需求产生一定抑制。
　　▍新兴品类：品质生活引领长期景气向上。中央空调、扫地机（据irobot公告，2021年户均渗透率4.9%）、洗碗机（据Euromonitor，2020年户均渗透率1%）、小家电与按摩电器等新兴电器品类均具备提高生活品质的特征，符合第三消费时代个性化&智能化消费需求。我国大家电市场已步入高保有阶段，必选家电向可选家电延伸的长期趋势已现。随着疫后国民经济重回增长、居民消费信心重燃，消费升级&品质生活的大趋势料将为新兴品类的加速渗透提供了充足动力。
　　▍风险因素：新兴电器品类可选属性强，受居民购买力、消费信心影响大；疫后消费复苏进度、幅度不及预期；低渗透率品类渗透速度不及预期；新冠疫情影响超预期。
　　▍投资策略。我国人口总量红利渐弱，低渗透率电器品类具备长期景气空间，建议择机关注：1.综合类龙头企业格力电器、美的集团、海尔智家；2.技术&产品力领先，有望优先受益行业渗透率提升的小家电企业九阳股份、新宝股份、小熊电器，按摩电器龙头荣泰健康。