海通国际-利率债月报：经济修复高度待验证，债市票息为主-230131

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　　1月债市回顾：经济复苏预期增强，债市下跌
　　1月央行加大投放力度呵护节前流动性，但资金面仍边际收紧；市场持有经济复苏和稳增长政策发力预期，债市利率上行。从银行间现券成交来看，前两位最大净买入机构分别为农商行、境外机构（及其他）；7-10年国债、政金债均主要是农商行净买入，基金和理财仍为净卖出。
　　1月资金利率上行，R001/R007/DR001/DR007月均值环比+25/-20/+27/+13BP，存单量价齐跌。1M、3M、6M、1Y票据利率的1月均值均高于12月同期。利率债净供给环比增加1046亿元。1Y国债/国开债利率上行7BP/8BP至2.16%/2.31%，10Y国债/国开债利率上行10BP/10BP至2.93%/3.09%。
　　1月基本面：产需等待修复，基建指标分化，CPI或抬升至2%左右
　　22Q4GDP当季实际同比增速为2.9%、全年GDP实际同比增速3.0%。其中22年12月经济数据整体略好于预期，从生产法来看，工业增加值当月同比增速继续下滑但服务业生产指数降幅收窄。从三驾马车看，出口降幅扩大、消费降幅大幅收窄、投资增速明显回升。从环比季调来看，消费弱但工业、投资均转正。1月产需仍待复苏，百城土地成交面积和30城商品房成交面积月均值环比增速均转负，汽车批发零售销量同比降幅较高，出口综合指数同比降幅增大，钢材产量持续下降，沿海八省日耗煤量月均值季节性下降，行业开工率降多升少。春节期间旅游、观影数据表现亮眼。1月基建高频表现分化，生产类指标环比均降、同比整体下降，整体仍居历史低位，库存整体环比上升，价格分化。物价方面，1月CPI或抬升至2%左右，PPI同比降幅或缩小。
　　2月债市展望：经济修复高度待验证，债市多空交织，票息策略为主
　　春节后的利空因素有：（1）1月EPMI环比大幅超季节性回升4.1pct，显示经济复苏前景向好，以及假期结束后复工复产或将带动工业数据恢复。（2）节后高达23060亿元的天量逆回购资金将到期，与此同时存单供需压力增大（主要是年内存单发行备案批复将陆续完成、2-3月存单到期量又大、季末又面临MPA考核、节后经济修复，而存单需求端目前并未有明显变化）。（3）地方债供给或将加大。一方面是，1月未按计划发行的部分可能延迟到2月发行。另一方面是，截至1月27日已披露的2月计划发行规模已大幅超过去年末披露的1月计划发行规模，以及2月计划发行规模或仍将继续增加。
　　春节后的利多因素有：（1）外资持续买入，1/1-1/20境外机构及其他在二级市场累计净买入债券近1500亿元。（2）每年春节之后M0会回流，这有利于资金面修复。（3）理财赎回压力或缓解，1/1-1/20理财二级市场日均净卖出债券68亿元，大幅低于22年12月日均223亿元的债券抛售规模。
　　节后债市多空因素交织，我们依然建议以票息策略为主，配置短久期高等级信用债，同时控制杠杆（建议不高于2022年），利率债投资在区间波动思路下关注调整后的投资机会，10Y国债利率靠近区间上沿时可加大配置力度。以及防范存单波动风险，等待调整后的机会。此外，密切关注预期差：春节前信贷和消费复苏预期差较为充分，经济修复的高度仍需验证，关注预期差带来的投资机会。