天风证券-房地产行业REITs周报：万科与建行合作，助力盘活存量资产-230129

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　　万科下属子公司与中国建设银行下属建信住房租赁私募基金管理有限公司、建信住房租赁基金签署了《建万（北京）住房租赁投资基金（有限合伙）合伙协议》，共同投资设立“建万（北京）住房租赁投资基金（有限合伙）”。基金募集规模为100亿元，主要投资于万科及子公司和关联方持有的自持住宅、存量商办物业等存量资产，同时投资于其他房企持有的具有投资价值的自持住宅、存量商办物业等存量资产，用于租赁住房。基金的管理人为建信住房租赁基金管理公司。万科下属公司出资比例占建万住房租赁基金的比例为20%。万科与建行的合作，一方面有望有效增加租赁住房的供给，或满足不同群体的住房需求；另一方面有望助力盘活存量资产，进一步完善REITs市场，REITs有望进一步扩容。
　　中债估值REITs收益率高代表REITs内部收益率高
　　我们将中债公司对REITs的估值进行整理汇总。中债估值中心优先考虑可靠的市场价格，在市场价格不可靠时，采用模型对REITs进行估值。
　　由于REITs的结构为80%以上的基金资产投资于基础设施资产支持证券并持有其全部份额，再通过基础设施资产支持证券持有基础设施项目公司全部股权，因而REITs收益最主要的来源是基础资产所产生的现金流收益（另一部分收益来源是其他资产投资于利率债、AAA级信用债等产生的收益）。
　　在进行模型估值时，根据REITs的基础设施具备现金流持续稳定、投资回报良好等收益风险特征，中债采用股利折现法对基金份额进行估值。根据基础设施运行较为成熟，基金未来分红及增长情况预计较为稳定的特点，中债依次考量预测分红现金流、基金估值折现率等基本参数计算每份REITs基金份额当日日终的估值价格作为REITs估值价格。再用计算得来的REITs估值价格购买一份基金份额所能获得内部收益率（IRR）作为REITs估值收益率。用该种方法计算得来的内部收益率越高，REITs估值收益率越高。
　　本周REITs跑输上证综指
　　本周，中证REITs指数（收盘）下跌0.296%，REITs指数下跌0.163%，上证综指上涨2.175%，国债指数上涨0.05%。滚动4周，中证REITs指数（收盘）下跌1.76%，REITs指数下跌1.83%，上证综指下跌3.06%，国债指数上涨0.31%。根据我们的统计测算，截至2023年1月20日，中证REITs指数（收盘）与上证综指呈现微弱的正相关，相关系数为0.09；中证REITs指数（收盘）与中债-10年期国债全价指数呈现正相关，相关系数为0.29。这主要与REITs具有稳定现金流的特性有关。将REITs分为产权类REITs和特许经营权类REITs两类看。本周，产权类REITs上涨0.29%，特许经营权类REITs下跌0.47%。滚动4周，产权类REITs下跌3.54%，特许经营权类REITs下跌0.65%。整体看本周产权类REITs指数表现弱于特许经营类REITs指数。
　　交通基础设施类REITs的估值收益率普遍较高
　　我们选取中债估值的REITs估值收益率作为衡量REITs基金估值的指标。截至2023年1月20日，REITs估值收益率最高的是平安广交投广河高速REIT，达到8.49%；估值收益率最低的是鹏华深圳能源REIT，仅1.65%。分资产类型看，交通基础设施REITs的估值收益率较高，并且普遍在5%以上；保障性租赁住房REITs的估值收益率除华夏基金华润有巢REIT外均不高于5%。
　　投资建议：万科与建行合作共同投资设立“建万（北京）住房租赁投资基金（有限合伙）”，募集规模100亿元，主要投资于万科与其他房企的自持住宅、存量商办物业等存量资产，一方面有望有效增加租赁住房供给，平衡租房市场供需，另一方面有望助力盘活存量资产，未来，REITs或将继续扩容。建议关注：1）受益于资产升值并具有良好运营能力的产权类REITs如保障性租赁住房REITs、园区基础设施类REITs、仓储物流类REITs；2）具有稳定现金流，分红率较高的特许经营权类REITs，如生态环保类REITs、能源基础设施类REITs、交通基础设施类REITs。
　　风险提示：政策实施不及预期、宏观经济不及预期、项目运营不及预期