长江证券-中国核电-601985-电量修复拉动营收增长，三费高增限制业绩表现-230121

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　　事件描述
　　公司发布2022年度业绩预增公告：2022年公司预计实现归母净利润89.5亿元~92.0亿元，同比（追溯重述前）增加11.34%～14.46%；（追溯重述后）同比增加8.93%～11.97%。
　　事件评论
　　电量加速修复，全年营收维持快速增长。四季度，公司核电发电量达到492.64亿千瓦时，同比增长12.09%；较前三季度仅5.27%的同比增速快速提升。在四季度优异表现的拉动下，2022年全年公司完成核电发电量1852.39亿千瓦时，比去年同期增长7.0%。公司存量机组平均利用小时数为7889小时，比去年同期增加18小时。核电机组利用效率以及电量的提升预计将对核电收入形成明显的支撑。新能源业务方面，截至2022年底，公司控股在运新能源装机达到1,253.07万千瓦，包括风电420.74万千瓦、光伏832.33万千瓦，全年新增装机达到365.74万千瓦，另控股独立储能电站21.1万千瓦。在装机增长的拉动下，公司全年新能源累计完成发电量140.48亿千瓦时，较去年同期增长47.66%。与前三季度公司新能源发电量同比增长43.44%相比，公司新能源电量增速实现了进一步提升。在新能源以及核电电量均实现优异的表现拉动下，公司圆满完成计划发电量1960亿千瓦时，且实现了超预期表现，因此预计公司全年营收端将保持快速增长。
　　管理费用或持续走高，汇兑损失压制业绩表现。2022年二季度以来公司持续加大新厂址开发力度，计入管理费用的项目前期开发费用持续增长，从而使得管理费用在二季度及三季度分别同比增加8.78亿元及6.99亿元，同比增速分别高达256.50%及118.74%，预计管理费用增长的惯性或在四季度延续。除此之外，截至2022年上半年末，公司存在6.48亿美元以及7.77亿欧元外币负债，而四季度以来欧元兑人民币累计升值6.07%，美元兑人民币贬值2.0%，汇率变化使得公司发生汇兑损失，而2021年同期为汇兑收益，使得财务费用增幅更加明显。因此受成本端更为显著的增幅影响，四季度预计归母净利润9.19亿元~11.69亿元，同比（追溯调整前）减少39.98%~23.65%；全年预计归母净利润（追溯调整前）同比增加11.34%～14.46%，（追溯重述后）同比增加8.93%～11.97%。
　　2023年发电规划保持增长，全年或将实现稳健表现。2023年公司全年发电量目标为2050亿千瓦时，其中核电计划发电量为1835亿千瓦时，新能源计划发电量为215亿千瓦时。
　　核电计划发电量低于2022年表现，但我们认为考虑到2022年实际完成的发电量明显超出规划值，因此我们认为公司2023年核电电量仍有望实现超预期表现。而且当前公司控股新能源在建项目572.60万千瓦，其中风电155.50万千瓦、光伏417.10万千瓦。根据PV infolink披露，截至1月18日多晶硅致密料均价为150元/千克，较高点已经大幅回落50.50%。在光伏产业链各环节价格快速回落背景下，公司新能源装机有望加速增长，从而对2023年电量形成支撑，在成本费用的偏高基数下，公司或实现稳健的业绩表现。
　　投资建议与估值：我们预计公司2022-2024年EPS分别为0.48元、0.56元和0.64元，对应PE分别为12.51倍、10.76倍和9.38倍，维持公司“买入”评级。
　　风险提示
　　1、新建项目投产进度与效益不及预期风险；
　　2、风况、光照资源不及预期风险。