海通国际-Wolfspeed-WOLF.US-FY23Q2业绩点评：迎接8’’挑战-230126

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　　RF器件需求下滑，FY23Q2业绩低于市场预期。FY23Q2收入$216mn，-10%QoQ/+25%YoY，低于我们预期的$222mn (市场预期$225mn)；Non-GAAP毛利率环比下滑2.0pcts至33.6%，高于我们预期的32.4% (市场预期34.9%)；Non-GAAP净亏损扩大至$14mn，对应调整后EPS为($0.11)，优于市场预期的($0.13)。除6’’衬底良率波动带来的负面影响，管理层提及公司射频器件业务因5G需求疲弱导致部分订单被递延或取消，我们预估RF本季收入-7%YoY/-25%QoQ，拖累整体收入仅达指引$215-235mn下缘。展望FY23Q3，管理层指引较保守，预计收入区间为$210-230mn，中值对应+2%QoQ/+17%YoY，Non-GAAP净亏损为($15-20mn)，弱于市场预期。
　　6’’器件产能满载，维持MVF量产时点(June-Q)不变。公司6’’器件厂Durham Fab产出已达极限，对应最大年产值约$400mn，后续功率器件业务增长将完全取决于MVF投产节奏。对此管理层维持MVF于FY23Q4 (June-Q)规模量产的目标不变，预计MVF对FY23收入贡献为几百万美元(Single-digit millions)。然正如我们1月24日发布的降评报告所言(Link)，公司当前正面临8’’衬底良率不佳的生产挑战，MVF达产或逊于预期，短期业绩承压。叠加6’’产能已达瓶颈，我们预估FY23收入为$943mn，+26%YoY，低于管理层制定的$1bn目标。
　　目标价87美元（下调6%），维持“中性”评级。结合最新业绩公告，我们相应调整了盈利预测，预计FY23-25收入为$943/1424/1936mn (变化-8%/-6%/-6%)，预计净利润分别为$-268/-39/146mn。考虑到公司短期业绩压力以及市场对公司执行力信心下降，在8’’量产未有更多能见度之前，我们维持“中性”评级。综合采用DCF (WACC=9.0%，永续增长率=3.5%，权重70%，TP =$88，参见Fig.4)和EV/Sales (10.0XFY23 EV/Sales，略低于历史平均的10.7X，权重30%，TP = $84)两种估值方法，对应公司最终目标价为87美元/股（下修6%）。
　　风险提示：1）新能源车渗透不及预期；2）8”投产不及预期。