长江证券-固收+交易周记44：经济活动万物生长，供给短缺成为短板？-230127

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　　春节前后经济与市场有何变化？
　　内部来看，放开后的春节期间消费明显回暖，但整体修复力度有限。春运人口流动量恢复至2019年同期53%。全国各城的拥堵延时指情况恢复至疫前2019年同期的81%。电影消费逐渐复苏回暖，但票房收入主要贡献来自于票价提升，观影人次并未出现显著回暖，可能原因在于过去疫情影响下部分影院倒闭导致供给不足，观影需求并未得到良好满足。整体来看春节期间消费数据较去年有明显改善，但较疫情前恢复力度仍弱。
　　1月第一个宏观数据EPMI环比修复明显，但仍延续低读数，医疗与生物行业为主要助推器。从各分项来看，各分项指标全面改善，供需两端同步回暖，但需求回暖力度大于供给，且就业43.3%为35个月次低，配送仍倒挂在低位，凸显供给冲击。分行业来看，本月各产业PMI较上月大部分出现回升，主要来自于医疗与生物行业。
　　外部来看，经济复苏预期推动汇率强升值与外资流入。去年年底以来随着疫情防控优化，叠加稳增长政策持续催化，支撑了人民币汇率持续走强。截至1月20日，美元兑人民币中间价收于6.77，较去年最高点升值约7.2%。经济复苏的强预期也带来了节前外资持续流入，上证指数由去年年底3089点上行至1月20日的3265点。汇率升值、外资流入与股市上涨三者在基本面改善预期的推动下已形成共振。
　　政策层面，内外政策的边际积极变化也不断加强复苏预期。对内方面，一是国务院副总理刘鹤表态中国不搞计划经济，重申房地产的支地位；二是平台经济、教育、游戏等行业迎来政策松绑；对外方面，布林肯访华日期敲定，中美博弈或迎来短暂真空期。
　　节后经济与债市怎么看？
　　节前数据的环比改善预期市场已部分交易。一是商品市场螺纹钢价格反季节上行，春节假期前终端需求继续萎缩，表观需求量同比下滑，但在市场对于基本面改善保持良好预期，弱现实强预期继续支撑钢价上行。二是债市持续回调约12BP，目前2.93%的利率水平已经回到了2020年疫情前位置。
　　隐忧仍在，实现经济目标货币政策不可缺位。今年年初经济与市场的几点变化反映了市场对于经济修复较高的预期，但是从春节期间春运、电影等数据来看仍存一定隐忧，目标和任务是比较重的。面对5.6%的经济目标我们认为至少需要做到以下几点：1）对于部分行业放松管制；2）国际关系走向缓和；3）财政继续发力；4）货币配合宽松。
　　消费复苏后理财或将继续缩量。近年来理财大规模扩张，居民消费意愿不足是一大原因，但随着疫情防控优化，今年消费有望迎来复苏，与之对应的可能是理财规模的继续缩减。而从机构行为上来看，理财已连续超两月净卖出。理财子的行为可能会改变市场结构，即品种利差或将继续走阔，期限利差或朝着平坦化方向运动。
　　总结来看，春节后、两会前债市的交易节奏利率可能会震荡往上走，两会后或开始下行。从春节前后的经济复苏与市场预期来看，节后到两会的稳增长的预期依然会比较强。到了两会前后后续政策面对于货币政策的宽松预期或将促使利率下行。
　　风险提示
　　1、利率、权益市场变化超预期；2、货币政策超预期变化。