中信证券-百度集团-9888.HK-2022Q4季报前瞻：低谷将过，有望进入逐季改善通道-230120

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　　四季度由于线下经济尚未完全恢复，公司在线广告与智能云业务均受到一定程度影响。随着一月份线下经济的持续恢复，我们判断公司最为困难的时刻即将过去，在线广告有望随着经济的持续复苏逐季度改善，而智能云在企业IT复苏以及线下交付逐步恢复后，亦将逐季度改善。展望2023年，我们预计公司在线广告业务有望实现正增长，智能云亦将实现超出行业平均增速。成本端，公司将继续坚持高质量增长，整体利润水平有望保持稳定。后续来看，行业估值的改善以及公司基本面的持续修复，均有望为公司带来正向支撑，我们继续保持对公司的乐观态度，继续维持公司港股、美股的“买入”评级。
　　▍业绩前瞻：预计四季度收入承压，但最为困难的时刻即将过去。我们预计2022年四季度公司整体收入316亿元（-4%），Non-GAAP净利润46亿元（对应利润率15%），同比回落主要来自四季度线下经济的疲弱。分业务看，预计百度core收入同比下降5%至248亿元，其中广告收入176亿元（-8%），主要源于感染率快速过峰带来的线下经济疲弱；非广告收入72亿元（+4%），反映疫情导致的云项目交付延后以及公司高质量的增长策略。利润端，预计百度core的Non-GAAP营业利润率19%，Non-GAAP净利率16%，主要反映疫情过峰导致的部分开支以及将本增效的稳步推进。
　　▍在线广告：受11-12月疫情过峰影响较大，但有望开始逐季度改善。我们预计四季度百度core广告收入下降8%，主要反映11月-12月疫情过峰带来的影响，部分子行业如消费、医疗、招商加盟等复苏进度慢于预期。但进入一月以来，随着线下经济的逐步恢复，上述领域广告主开支开始环比改善，目前一线城市的恢复进度相对较好，我们预计随着全国线下经济的复苏，公司广告业务有望进入到逐季度复苏的通道。同时考虑到托管页、小程序等有效的运营，我们预计广告业务的毛利率将保持稳定。以当前复苏节奏来看，全年维度，我们预计公司广告收入有望实现正增长。
　　▍百度智能云：短期承压，预计2023年仍实现超行业平均增长。受11月-12月疫情过峰影响，公司云项目的交付有所延后，整体收入增速将有所放缓。从一月情况来看，部分企业已经开始逐步恢复交付，一季度收入增速大概率好于四季度，但考虑到一季度通常为签约和招标的高峰，我们预计公司智能云下半年表现将好于上半年。利润端，百度具备先发优势的智能交通业务整体利润率正在持续改善，预计高质量增长仍将延续。我们预计百度智能云四季度收入同比增长4%，2023全年望实现20%的增速。
　　▍智能驾驶：整体进展顺利，在手订单持续释放。2022年11月，百度Apollo Day公布了公司在Robotaxi以及智能驾驶领域的多项进展，发布新一代Apollo自动驾驶地图，并在业内首发文心大模型落地应用于自动驾驶的技术，宣布将持续扩大业务规模，2023年着力打造全球最大全无人自动驾驶运营服务区。此外，百度与武汉市政府签署合作协议，开启规模化无人驾驶商业运营服务，进一步拓展业务范围。智能驾驶领域，百度继续加强与整车厂合作，输出智驾与座舱服务，比亚迪、东风汽车等合作稳步推进。公司整体超过百亿的智能驾驶订单有望在下半年逐步开始贡献为收入。
　　▍其他业务：稳步推进，持续关注运营效率的改善。对于爱奇艺而言，目前多笔融资的推进缓解了中短期的现金压力，优质内容的持续释放有望进一步提升用户增长与内容成本的改善。对新业务而言，公司在智能硬件、AI、元宇宙等领域持续探索，虽然短期而言对公司业绩的贡献相对有限，但后续随着上述业务的积极进展，有望为公司带来远期的估值弹性。
　　▍风险因素：中美审计底稿谈判未能达成一致，导致后续美股退市的风险；国内互联网监管政策持续趋严的风险；疫情演进导致广告主业承压的风险；组织及人事改革导致业绩波动；爱奇艺亏损扩大；AI、云计算及自动驾驶商业化推广速度不达预期等。
　　▍投资建议：我们认为，公司最为困难的时刻即将过去，随着线下经济的持续复苏，公司业绩有望进入逐季改善通道。而近期政策面的持续向好，也提升了互联网板块的整体估值。短期而言，考虑疫情的影响，我们调整公司2022-2024年盈利预测，预计2022-2024年公司收入为1222/1292/1407亿元，（原预测1240/1330/1455亿元），Non-GAAP净利润为200/212/251亿元（原预测204/220/253亿元）。考虑到近期互联网板块整体估值中枢的上行，我们调整公司目标价，给予公司港股目标价153港元，美股目标价156美元，对应2023年18X的PE（Non-GAAP），继续维持公司港股、美股的“买入”评级。