华安证券-微盟集团-2013.HK-SaaS业务量价齐升，视频号起量充分获益-230118

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　　主要观点：
　　公司事件
　　1月13日，公司通过新股配售所得款项净额15.69亿元，基于对公司业务前景的认可，配售认购超过6倍，对此我们点评如下。
　　订阅解决方案：私域运营首选服务商，生态战略下产品渐丰
　　微盟集团持续推进“大客化、生态化、国际化”战略，根据中国零售业协会数据，22H1公司在中国时尚零售百强、商业地产百强、连锁便利百强和餐饮百强的占比达到44%/45%/35%/43%，成为微信小程序私域运营的首选服务商。22H1，订阅解决方案收入为5.81亿元，其中智慧零售收入为2.36亿元（占比40.6%），商户数量为6984家。我们认为随着私域运营、门店数字化转型和经济愈加景气，大客将持续提升其使用智慧零售的门店渗透率，微盟与开发者共同维护的WOS新商业操作系统降低中小商户使用门店SaaS服务的门槛并提升其使用率。
　　公司正予开发与上线OneCRM、CDP等SaaS新产品，OneCRM全渠道会员管理系统已于2022年底开发完毕并推动商业化。商户可通过OneCRM实现多渠道、多组织与多业务一体化用户全生命周期精细运营。商户配置智慧零售类产品，并逐渐增配相关SaaS套件，能够稳定提升订阅解决方案ARPU，实现该项业务量价齐升。
　　商家解决方案：腾讯内精准营销市占领先，微信视频号起量
　　微盟集团精准营销收入取自腾讯部分约占整体的75~80%，2021年公司在腾讯内精准营销市场份额占比为11.7%，领先同行。同时，微盟拥有微信视频号四类服务商资格，作为首批参与22Q4视频号全量测试的服务商，取得更高的市占率水平。
　　2022年12月，马化腾在内部员工大会指出“视频号是全场的希望”。全量运行的Q4，视频号展现出较好的增长态势。根据2023年微信公开课PRO：(1)视频号总用户使用时长超过朋友圈总用户使用时长的80%；(2)推荐播放量同比增长400%；(3)作者活跃度同比提升100%。微盟集团作为腾讯精准营销主要服务商，同时拥有多项视频号业务资格，料受益于广告市场整体回暖与微信视频号起量。
　　报表显示现金流充裕，配售增加公司流动性
　　2019~2022各年中报显示，微盟集团现金及现金等价物为3.23、21.48、49.63和28.80亿元。其中，2021年中报现金及等价物大幅增加系发行3亿美元可转换债券筹得资金，2022年中报现金及等价物减少系公司3.2亿元购买建设用地，计划投资10亿元建设上海总部。本轮配售为公司补充15.69亿元流动性，升级营销系统和研发能力助力公司展业。
　　投资建议
　　我们预计公司2022-2024年营业收入可达21.02亿元、28.07亿元和33.95亿元（此前预测2022-2024年为20.54亿元、27.34亿元和34.73亿元），增速分别为-21.7%、33.5%和21.0%，经调整净利润分别为-8.88亿元、-2.67亿元和3.61亿元（此前预测2022-2024年为-9.98亿元、-2.87亿元和5.01亿元），增速分别为-57.0%、70.0%和235.3%。订阅解决方案方面，上半年上海地区疫情影响后，产品顺利交付得以确认收入，下半年订单增速达到30%。12月，实物商品网上零售额占社零比重再达新高27.2%，随着O2O模式、私域运营、门店数字化转型等理念更为商家所接受，微盟可凭借“大客化”和“生态化”实现商户、门店数量渗透，OneCRM和CDP等新品上市亦可增加ARPU；商家解决方案方面，随着12月7日全面放开与宏观政策推行力度加大，商家展业信心增强，Wind广告行业指数已由10月较低位置恢复26.54%至2241点。此外，视频号在2023年微信公开课PRO取得C位展示，作为腾讯内精准营销主要服务商，微盟将受益于微信视频号起量与广告市场整体回暖。本次配售筹得资金，将支持公司于2023年进行生态建设、产品研发和营销措施。通过SOTP估值法，我们给予订阅解决方案7.7xPS，商家解决方案21.1xPE，上调市值盈利预测，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　汇率波动风险；经济不及预期风险；竞争加剧风险