浦银国际-蒙牛-2319.HK-2022年业绩稳健，2023年前景可期-230112

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　　1月11日，我们邀请了蒙牛管理层来参加浦银消费企业日活动，以下为主要的会议纪要：
　　2022年业绩具有较强的确定性：尽管2022年年底防疫政策的调整给整体市场的消费情绪造成冲击，但经销商提前为春节备货帮助蒙牛12月的收入表现环比11月有所好转。在4Q22市场需求面临巨大压力的情况下，蒙牛2H22收入依然有望增长中到高单位数。令人欣喜的是，特仑苏和基础白奶在2H22依然保持双位数增长（与上半年差不多），显示疫情后消费者旺盛的白奶市场需求及消费分级趋势。利润率方面，公司依然有信心2H22经营利润率（EBIT margin）同比扩张50bps，全年经营利润率同比基本持平。
　　2023年前景可期：虽春节期间动销具有不确定性，但管理层目标蒙牛2023年收入增速较2022有所加速，并跑赢行业与主要竞争对手。管理层认为蒙牛2023年毛利率同比扩张具有很强的确定性，主因：1）公司将在2023年推出更多高毛利新产品，从而推动产品结构提升，2）常温酸、低温酸、乳饮料等高毛利品类的销售也有望恢复，3）2023年原奶和大包粉价格预计同比保持稳定，4）在行业库存保持健康的基础上，促销力度同比减少。因新品推出及线下营销活动逐步展开，2023年的销售费用率较难预估，但由于股权激励分摊减少（同比减少1亿），管理费用率有望同比下降。因此，管理层有信心2023年经营利润率达到公司长期的目标（每年30-50bps扩张）。
　　新品类发展渐入正轨：低温鲜奶收入22年同比增长超20%。公司目标2023年增速快于2022年，并希望中长期达到百亿收入体量，利润率做到集团平均水平。奶酪方面，蒙牛已于2022年12月并表妙可蓝多，将在1H23对蒙牛与妙可蓝多的奶酪业务进行整合，并在营销和渠道方面开放更多集团资源予妙可蓝多。
　　维持蒙牛“买入”评级与行业首选：我们认为蒙牛2022年业绩及2023年的展望都具有较强的确定性。蒙牛估值目前依然处于低位，随着市场情绪恢复及对乳制品业绩确定性的持续释放，蒙牛股价有望继续上行。我们维持原有预测，但基于汇率变化，上调蒙牛目标价至45.6港元（相当于24x2023 P/E），并维持蒙牛“买入”评级。
　　投资风险：行业需求放缓、国内品牌竞争大于预期、疫情的反复。