中信证券-复星旅游文化-1992.HK-跟踪快报：坐拥优质休闲度假资产，元旦实现开门红-230117

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　　2023年元旦假期公司经营数据较亮眼，亚特兰蒂斯营业额已超2019年元旦假期、领先行业恢复节奏。根据预订趋势来看，预计2023年Club Med复苏较强劲，将带动公司业绩回升。公司作为休闲度假游代表标的，我们看好其核心旅游资产的恢复速度及弹性，同时建议关注地产销售进度。维持“买入”评级。
　　▍疫情防控放宽，旅游出行迎来复苏。自2023年1月8日起，对新型冠状病毒感染实施“乙类乙管”。1月11日，文化和旅游部办公厅印发通知，同时废止8项疫情防控工作指南。随着管控放宽，出游需求迎来释放，旅游市场进入复苏窗口期，跨省游、长线游也正在有序恢复。国内春节假期临近，我们判断随着疫情感染的过峰，春节假期出行数据有望较元旦假期有进一步回升。
　　▍Club Med复苏趋势强劲，且预计利润率有望提升。2022Q1-3 Club Med实现营业额91.35亿元（+145.7%），已恢复至2019年同期的96.0%。与2019年同期相比，Club Med容纳能力恢复至91.0%，入住率仍有5.0pcts的差距，但ADR有19.2%的提升。2022Q1-3Club Med净利润已优于2019年同期，业务恢复、成本管控等因素共同驱动业绩改善。2022年10月8日录得的2022H2/2023H1的累计预订营业额较疫情前同期增长16.0%/18.6%，我们判断度假村业务在这个雪季有望迎来亮眼恢复，并且由于结构升级以及成本优化，EBITDA利润率同比有望继续提升。今年元旦假期，Club Med安吉、北戴河度假村接近满房，体现国内度假村业务恢复趋势同样较为强劲，并且根据其官方微信公众号，公司计划在江苏南京、成都黑龙滩、江苏太仓、广东佛山等地布局Club Med Joyview度假村，继续完善国内周边游度假村产品布局。
　　▍亚特兰蒂斯元旦表现亮眼，领先行业恢复节奏。今年元旦假期，三亚亚特兰蒂斯营业额已超过2019年同期，非房费收入（包括餐饮、水世界、水族馆等）增速已超房费收入增速，总接待人次达约3.7万人次，平均入住率达97.4%，ADR为2736元。由于元旦期间全国尚处于感染高峰，而亚特兰蒂斯经营表现较超预期，也显示出疫后亚特兰蒂斯作为标杆性高端休闲度假目的地复苏快、弹性强。其他旅游目的地方面，丽江复游城元旦假期营业额同比增长27%，根据公司官方微信公众号，太仓复游城的室内主题滑雪场——阿尔卑斯雪世界将于今年下半年开业。我们预计随着疫情影响减弱、宏观经济回暖，丽江、太仓项目的配套地产销售也有望受益，具体销售进度及去化金额仍有待后续跟踪。
　　▍风险因素：地缘政治、自然灾害等因素影响；国内疫情反复所造成的持续性影响；复游城地产预售情况不达预期；“托迈酷客”平台业务增长不及预期等。
　　▍投资建议：伴随海外Club Med如期迅速回暖，2022年公司将同比大幅减亏，从预订数据来看今年恢复趋势有望有较好延续，并且结构升级望带动利润率提升。今年元旦假期国内业务经营表现较优，亚特兰蒂斯恢复速度领先行业。我们判断受疫情影响2022年复游城地产销售收入相对承压，今年需关注后续去化。中长期看，公司作为全球领先的休闲度假村集团，资源壁垒深厚、管理经验丰富，我们维持对国内休闲游市场的增长潜力判断，公司作为休闲度假游代表标的，望受益于旅游消费升级。考虑复游城地产销售进程的不确定性，下调2022-2024年归母净利预测至-6.42/4.31/7.09亿元（原预测为-3.01/5.06/8.75亿元）。选取华侨城A、Vail Resort、Six Flags作为可比公司，可比公司2023年汤森路透一致预期EV/EBITDA均值为11x，结合商业模式、业务未来成长性、流动性等因素，我们给予Club Med 8xEV/EBITDA、亚特兰蒂斯10xEV/EBITDA估值，则对应公司目标价为15港元，维持“买入”评级。