海通证券-复星旅游文化-1992.HK-元旦复苏领先，修复+扩容驱动成长-230113

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　　元旦期间业务表现优异，亚特兰蒂斯平均入住率达97.4%。随着防疫政策调整优化，国内旅游市场重启复苏。集团公布，2023年元旦假期期间（2022年12月31日至2023年1月2日），三亚亚特兰蒂斯、丽江复游城等业务均超越2022年同期表现，营业收入、入住率、平均每日床位价格等多项指标引领行业。三亚亚特兰蒂斯总接待人次达约3.7万人次；平均入住率达97.4%，较2022年同期增长14.7pct，平均每日房价为2736元。丽江复游城营业收入较2022年元旦假期增长27%，平均每日床位价格为1027元。Club MedJoyview安吉度假村及北戴河黄金海岸度假村接近满房，复苏表现优异。
　　 1-3Q22收入112.5亿元同比增110.4%，强势复苏。随着疫情对旅游业影响逐渐缓和，公司1-3Q22收入112.5亿元同比增长110.4%。①度假村业务：1-3Q22 Club Med收入达91.4亿元，同比增长约145.7%，恢复至2019年同期约96.0%，同比大幅扭亏，甚至优于19年同期。容纳能力恢复至2019年容纳能力的约91.0%。1-3Q22 Club Med全球平均入住率达约61.0%（19年Club Med全年平均入住率64.4%），ADR约1438.4元，较2021年和2019年同期均增加约19.2%。1H23预定量（截至2022年10月8日）同比增长约27.1%。②旅游目的地业务：整体虽受疫情影响，但疫情平稳期表现强劲。三亚亚特兰蒂斯1-3Q22收入7.5亿元，1-2M22及7M22收入分别达3.6亿元及2.2亿元，7M22收入为三亚亚特兰蒂斯开业以来单月收入第二高。丽江复游城1-3Q22收入0.74亿，到访人次15.2万人，1H22收入0.18亿，到访人次4.6万人，3Q22收入及到访人次环比上涨明显。
　　聚焦休闲度假旅游，持续扩容驱动成长。1H22集团新开长白山、Marbella及千岛湖三个度假村，截至2022年6月30日，四、五星级度假村容纳能力占度假村总容纳能力的95.2%。公司计划翻新和新开设度假村，并计划在国内江苏南京、成都黑龙滩、江苏太仓、广东佛山等地布局Club Med Joyview我们认为其轻资产模式有望带来利润率优化；公司预计24年Club Med容纳能力较19年增18%，较我们粗略推算的22年容纳能力（按1H22数字乘2计算）增34%。公司太仓复游城的阿尔卑斯雪世界、太仓度假村等主体部分预计2H23开业，其余部分将在随后2-3年内全面完工。公司积极布局国内市场，我们认为，国内旅游市场复苏确定性增强，远途游和近郊游升温并驾齐驱，公司有望借休闲度假游上升趋势，实现成长。
　　盈利预测与估值。预计公司2022-24年收入分别为135.34、169.10、200.22亿元，同比各+46.13%、+24.95%、+18.40%。预计公司2022-24年归母净利润各-6.62、3.65、7.67亿元，同比+75.58%、+155.15%、+110.04%；对应EPS各-0.53、0.29、0.62元。结合可比公司估值，考虑到公司定位休闲游，符合行业发展趋势，业绩修复和持续扩容驱动成长，给予23年40-45倍PE，6-7倍EV/EBITDA，合理价值区间11.77-14.52元、13.34-16.46港元（按1港元=0.8819人民币计算），给予“优于大市”评级。
　　风险提示。疫情风险，竞争加剧风险，汇率波动风险，地产销售不及预期风险