海通证券-瑞丰新材-300910-国内润滑油添加剂龙头，战略转型助力公司业绩快速增长-230112

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　　公司是国内润滑油添加剂龙头企业。公司产品为精细化学品，主要产品为润滑油添加剂用于汽车发动机（包括天然气发动机）润滑油、航空航天发动机油、工业润滑油等领域。公司自1999年开始润滑油添加剂单剂的研发，目前涵盖了完整的主流添加剂单剂品种，为进行复合剂配方研发、复合剂API认证提供基础与前提条件。润滑油添加剂复合剂方面，公司目前已自主掌握了CD级、CF-4级等柴油机油复合剂配方工艺，SE级、SF级、SP级等汽油机油复合剂配方工艺以及天然气发动机油复合剂等。随着公司扩建润滑油添加剂产品产能，公司单剂产能超过10万吨，稳居国内“第一阵营”。
　　润滑油添加剂行业进口替代空间大，公司预计2022年归母净利润同比大幅增长。据公司2021年年报援引全球咨询和研究公司克莱恩(Kline&Co)及上海市润滑油品行业协会的统计，2012-2018年全球润滑油添加剂市场规模由133亿美元增长到143亿美元，预计至2023年，全球润滑油添加剂的市场规模约为185亿美元。目前全球市场形成了以四家国际知名润滑油添加剂公司路博润、润英联、雪佛龙奥伦耐、雅富顿为主的市场竞争格局，控制了全球85%左右的添加剂市场份额，润滑油添加剂进口替代空间大。公司面对2021年初国际国内行业环境变化的新趋势，提出以单剂为主向复合剂为主转变的战略规划，并率先在国内推进。2020-2022Q1-3公司实现营业收入8.61、10.81、20.42亿元，同比增长31.09%、25.58%、202.19%，归母净利润1.83、2.01、3.64亿元，同比增长85.91%、9.94%、168.09%；扣非后归母净利润1.8、1.97、3.24亿元，同比增长88.12%、9.27%、143.7%。公司预计2022年实现归母净利润5.53-6.13亿元，同比增长175%-205%，扣非后归母净利润5.13-5.73亿元，同比增长161%-191%，其中第四季度预计实现扣非后归母净利润1.89-2.49亿元，其中复合剂销量较快增长，转型升级卓有成效。
　　公司持续扩产润滑油添加剂，强化领先优势。截至2022年前三季度，公司有多个项目正在推进建设中，因新乡工厂的项目依托原有基础，投资少，建设周期短，建成后能与现有产能良好协同，会率先投产，其中第三季度新乡15万吨润滑油添加剂项目一期6万吨润滑油添加剂项目已投产，后续9万吨润滑油添加剂项目将按照既定的工程施工计划实施。
　　盈利预测与投资评级。我们预测公司2022-2024年归母净利润为5.71亿元、9.22亿元、13.26亿元，EPS为3.81元、6.14元、8.84元。参考同行业公司，我们认为合理估值区间为2023年PE 25-30倍，合理价值区间为153.5-184.2元，首次覆盖给予优于大市评级。
　　风险提示。下游需求不及预期风险；扩产项目进度不及预期风险。