中信证券-能源化工行业：广州凌玮科技股份有限公司投资价值研究报告，高端纳米二氧化硅龙头，锚定国产替代广阔空间-230104

《中信证券-能源化工行业：广州凌玮科技股份有限公司投资价值研究报告，高端纳米二氧化硅龙头，锚定国产替代广阔空间-230104（64页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中信证券-能源化工行业：广州凌玮科技股份有限公司投资价值研究报告，高端纳米二氧化硅龙头，锚定国产替代广阔空间-230104（64页）.pdf（64页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　公司是国内高端纳米二氧化硅领先者，产品定位中高端市场，技术、产品、客户优势显著。高端纳米二氧化硅产品国产替代广阔空间，超过百亿的市场目前大部分被海外企业占据，公司消光剂与环保型防锈颜料已经迅速放量，开口剂等高端产品也已进入石化企业供应链，打破国外垄断。公司坚持专业化、高端化的发展道路，通过募投项目突破产能瓶颈，优化产品结构，市场份额和毛利率有望持续提升。结合绝对估值法（DCF法）和相对估值法中的PE法，我们认为公司合理市值区间为32.69~35.40亿元。
　　▍公司概况：国内高端纳米二氧化硅领航企业。公司专注于纳米二氧化硅，其子公司冷水江三A被纳入国家第二批专精特新“小巨人”企业之一，为国内纳米二氧化硅领先企业。公司自产产品主要包含消光剂、吸附剂、开口剂和环保型防锈颜料。公司重视研发投入，产品品类持续多元化和高端化。公司具备稳定的盈利能力和出色的经营性现金回流能力，业绩不断突破，我们预计公司2022年实现营业收入、归母净利润为4.15、0.93亿元，同比分别+1.5%、+37.9%，毛利率与净利率分别为37.7%、22.4%，同比分别+2.6pcts、+5.9pcts。
　　▍行业分析：纳米二氧化硅高壁垒，高端产品国产替代空间广阔。我国沉淀法纳米二氧化硅产能居世界首位，2021年为259万吨，但国内产品结构较为低端，主要集中于橡胶、饲料等低端用途，涂料、塑料、个护等中高端用途占比小于13%，据Grand View Research预计，2022年国内纳米二氧化硅市场空间约为18亿美元，2022-2025年CAGR约10%。目前公司主营的消光剂、吸附剂、开口剂和环保型防锈颜料，我们预计2022年亚太市场规模达到132亿元，公司市场份额仅为2.7%。我们认为，我国涂料、塑料、个护领域用中高端纳米二氧化硅产品进口替代空间大，以凌玮科技为代表的高端纳米二氧化硅企业存在广阔的发展空间。
　　▍竞争优势：产品结构高端化，技术壁垒高筑盈利能力强劲。公司开口剂和防锈颜料盈利能力优秀，22H1毛利率分别为52.8%、54.6%，开口剂和防锈颜料总产量已超21年全年，营收占比提升，产品结构进一步高端化。开口剂与防锈颜料对产品指标要求更高，产品改性、工艺改良、定制化配方等为公司竞争核心优势。公司开口剂新品单位价值量高，已经进入国内大型石化企业供应体系，打破国外垄断，实现从0到1突破，随公司新增产能释放，有望进一步实现量价齐升。公司持续加大研发投入，瞄准国产替代，将已有工业漆、木器漆产品进行高端化升级改造，开拓球形二氧化硅、疏水二氧化硅、类气硅材料沉淀法合成领域，积极推广产品。我们认为，公司未来产品结构有望持续高端化，将领跑高端纳米二氧化硅行业。
　　▍募投分析：突破产能瓶颈，扩大技术优势。公司本次拟公开发行2712万股，募集4.81亿元，募集资金计划用于年产2万吨超细二氧化硅气凝胶系列产品项目及总部和研发中心建设项目。公司现有纳米二氧化硅产能1.4万吨，纳米氧化铝0.1万吨，公司22H1产能利用率达124%，募投产能2万吨达产将突破产能瓶颈。新建产线对现有工艺进行优化，降低原材料单耗，我们认为公司新增产能投产后，开口剂、防锈颜料等高端产品营收占比将进一步提升，公司未来2-3年的毛利率有望持续提升。公司新建研发中心有助于公司吸引人才，在现有的研发基础上增加新的工艺及技术储备，实施平台化研发，迅速响应客户需求，保障公司成长为行业领先、品类丰富的高端纳米二氧化硅供应商。
　　▍风险因素：盈利预测假设不成立的情况下对公司盈利预测、估值的负面影响，创新风险，技术人员流失风险，代理销售经营风险，供应商集中风险，采购物料价格波动风险，关于新型冠状病毒肺炎疫情的风险，税收优惠政策变化风险，市场竞争加剧的风险，下游行业需求变化的风险，实际控制人不当控制的风险，人力资源的风险，应收账款数额较大的风险，毛利率下降的风险，净资产收益率下降的风险，存货跌价的风险，投资理财的风险，部分房屋建筑物的产权瑕疵风险，安全与环保存在一定的风险，发行失败的风险，募集资金投资项目发生变更的风险，新增产能不能及时消化的风险。
　　▍估值结论：截至2022年12月30日，中证指数有限公司发布的“化学原料和化学制品制造业（C26）”最近一个月平均静态市盈率17.32倍，同时可比公司金三江、确成股份、远翔新材、吉药控股、龙星化工的最近一个月平均静态市盈率分别为47.79、26.35、29.21、-2.96、16.22倍，平均值为29.42倍（剔除吉药控股），高于行业平均值。我们认为中高端纳米二氧化硅盈利能力优秀，技术壁垒高，国产替代市场空间广阔。公司作为涂料用中高端纳米二氧化硅行业龙头，我们认为其在盈利能力提升空间、产品应用等级、生产技术领先程度、国产替代进程方面具有稳定的盈利能力和可持续的成长性。综合考虑，我们认为公司合理价值下所对应的市盈率应高于可比公司平均水平，也高于行业平均水平。我们预计公司2022-2024年收入分别为4.15/5.36/6.80亿元，净利润分别为0.93/1.26/1.75亿元。采用绝对估值法（DCF法）和相对估值法中的PE法对公司上市后6-12个月的远期整体价值公允区间进行测算，我们认为公司上市后6-12个月远期整体公允价值区间为32.69~35.40亿元，对应2022/2023/2024年分别为35.1~38.0/25.9~28.1/18.7~20.2倍PE（计算口径：市值区间除以前述预测的净利润0.93/1.26/1.75元）。2021年公司归属于母公司普通股股东净利润为0.68亿元，扣除非经常性损益后归属母公司普通股股东净利润为0.77亿元。按照2021年扣除非经常性损益前的净利润计算，对应2021年静态PE区间为48.4~52.4倍，按照2021年扣除非经常性损益后的归母净利润计算，对应2021年静态PE区间为42.6~46.1倍。按照上述测算后的市值区间和“2021年经审计的归母净利润和扣非归母净利润的孰低值”，对应2021年PE区间为48.4~52.4倍。