中信证券-物流和出行服务行业航空机场跟踪点评：春运有望迎明显修复，航空机场右侧启动-230109

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　　政策转向后第一个春运出行或迎来明显修复，交通部初步预期春运客流量恢复至2019年70.3%，民航日均航班恢复至2019年73%，其中涉及北上广的航线加班占比33.5%，同时我们预计春运民航票价有望较2019年同期正增长。供给强约束背景下，国内线需求反弹张力催化票价弹性释放，2023年国际线航班量或将恢复至2019年50%~60%，料暑期航司龙头基本面将大幅改善，或成为催化估值进一步提升的关键。市场关注更多在于免税经营商和机场关于租金谈判的对立，忽略了双方协同效应，我们预计后疫情时代日上与上机将共同推进免税品类调整、做大免税销售额，2026年上海机场免税租金有望同比增长90%。同时建议关注上海机场与日上合作的新进展。继续建议关注航空周期张力以及枢纽机场的免税价值回归。
　　▍交通部初步预期春运客流量恢复至2019年70.3%，民航日均航班恢复至2019年73%，其中涉及北上广的航线加班占比33.5%。我们预计春运民航票价有望较2019年同期正增长，政策转向后第一个春运出行或迎来明显修复。经过3年疫情冲击、政策大幅调整后的第一个春运于1月7日开启。1月6日交通运输部初步分析研判，今年春运客流总量有望同比增长99.5%至20.95亿，恢复至2019年春运的70.3%，其中预计探亲、务工、旅游和商旅分别占春运客流55%、24%和10%，考虑2022年底疫情防控原因部分学生和务工流提前返乡，剔除后春运客流恢复料达到比较高的水平。同期民航局披露，春运期间全国民航日均客运航班1.1万班次，恢复至2019年73%左右，其中涉及北上广的航线加班3459班，占国内航线加班总量的33.5%。1月18日和20日或为节前订票高峰，目前北京—三亚、上海—北京、北京—海口、深圳—昆明、深圳—重庆、杭州-昆明、深圳-成都等航线订票量居于前列，我们预计票价有望较2019年同期正增长。
　　▍航司龙头航班量修复优于行业，供给强约束背景下，国内线需求反弹张力催化票价弹性释放，料暑期航司龙头基本面将大幅改善，或成为催化估值进一步提升的关键。1月第一周，国内三大航陆续披露春运航班量执行及加班情况，以东航为例，今年春运计划的日均班次超2900班，计划执行加班航班6000余班，计划投入的客运座公里恢复至2019年87%。国内主要城市在经历“阳达峰”后，料航司机组和机场地勤保障能力将迎来恢复，2023年为民航业转向右侧的元年。根据航班管家数据，春运第一周经济舱平局票价恢复至2019年87.1%，北京三亚、上海-三亚等热门航线较2019年同期正增长，随着春运节前高峰临近，热门航线量价齐升的状态凸显。在疫情期间国内主要航线票价天花板提升40%~60%左右，随着今年Q2国内线需求反弹逐渐释放，头部航司由于人员保障更优以及享受更大的票价弹性或将具备更强的周期张力，料暑期航司龙头基本面将大幅改善，或成为催化估值进一步提升的关键。
　　▍我们预计2023年国际线航班量将恢复至2019年50%~60%，参照国内线需求反弹张力，国际线补偿性需求在经历心理建设期后亦有望迎来反弹，出行反弹周期或持续两年左右。截至1月5日，民航局已批复春运期间港澳台地区航线客运航班涉及186条航线，47个大陆通航点，28家航空公司每周安排2331班客运航班。2023年国内线需求快速修复的背景下，预计国际及地区线也将迎来持续的阶段性修复，我们预计2023年国际线航班量将恢复至2019年50%~ 60%，宽体机飞机利用率显著提升叠加国际线相对于2019年涨幅，有望成为出行重构繁荣的显著助力。2024年国际线航班量或超过2019年水平，上海浦东、广州白云、北京首都等核心出境枢纽机场国际线客流量有望优于行业，三大航和春秋等头部航司、上机、白云等出境主要机场枢纽预计将率先受益。
　　 ▍我们预计2026年上机执行新一轮合同扣点率大概率在30%左右，市场关注更多在于免税经营商和机场关于租金谈判的对立，忽略了双方协同效应，我们预计后疫情时代日上与上机将共同推进免税品类调整、做大免税销售额，2026年上海机场免税租金有望同比增长90%。同时建议关注上海机场与日上合作的新进展。1月6日深圳机场公告T3航站楼进、出境免税店项目租赁合同，进境与出境免税店月营业额提成比例分别为30%和24%。前期市场对机场免税新扣点签署预期过度悲观，疫情期间国内机场平均扣点28%~29%，考虑上海两场整合后谈判能力提升，我们预计2026年执行新一轮合同扣点率大概率在30%左右。市场关注更多在于免税经营商和机场关于租金谈判对立，忽略了双方协同效应，我们预计后疫情时代日上与上机将共同推进免税品列调整，2026年上海机场免税租金通往同比增长90%。同时建议关注上海机场与日上合作的新进展。
　　▍风险因素：民航需求不及预期；国际线加班不及预期；油汇影响超预期；局部疫情反复影响超预期；市内免税店分流超预期。
　　▍投资策略：交通部初步预期春运民航日均航班恢复至2019年73%，其中涉及北上广的航线加班占比33.5%。我们预计春运民航票价有望较2019年同期正增长，政策转向后第一个春运出行或迎来明显修复。航司龙头航班量修复优于行业，供给强约束背景下，国内线需求反弹张力催化票价弹性释放，料暑期航司龙头基本面将大幅改善，或成为催化估值进一步提升的关键。我们预计2026年上机执行新一轮合同扣点率大概率在30%左右，市场关注更多在于免税经营商和机场关于租金谈判的对立，忽略了双方协同效应，我们预计后疫情时代日上与上机将共同推进免税品类调整、做大免税销售额，2026年上海机场免税租金有望同比增长90%。同时建议关注上海机场与日上合作的新进展。航司方面，我们建议重点关注高β的三大航、逆势成长的春秋航空、国内布局精品航线率先恢复的吉祥航空；机场方面，推荐管理层替换，免税有望迎积极变化的上海机场&免税有望重回高成长的白云机场，机场产能周期迎来爬坡节点，客流量回升加速的美兰空港。