中信证券-美东汽车-1268.HK-重大事项点评：增发为潜在收并购储备弹药，当前估值具有很强吸引力-230106

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　　2023年1月5日，美东发布公告称拟发行6800万股融资约9亿元人民币，用于潜在收并购等事项，我们认为融资后美东的现金储备会更加充足，有助于把握2023年的并购机会。此外，公司正式进军独立EV品牌售后业务，有望通过高经营效率吸引更多合作机会。我们认为公司已证明自己优越的经营效率，持续创造投资价值。当前公司估值具有很强吸引力，是美东汽车全年最好的配置窗口期，重申“买入”评级。
　　▍美东拟发行6800万股融资约9亿元人民币，用于潜在收并购等事项。2023年1月5日开盘前美东汽车发布公告，公司将以先旧后新的方式，以15.05港元的价格配售6800万股份，配售股份数量占发行前总股数的5.33%，公司预计净所得金额10.11亿港元（约8.9亿元人民币，人民币兑港元汇率1.14），并预计配售将于2023年1月9日完成。公司拟将所得款项净额用于业务扩张、营运资金及其他一般企业用途，包括战略投资及收购。美东汽车此前在2022年5月完成了对追星公司的收购，增加了7间位于南京、青岛、天津、重庆等城市的保时捷门店；通过半年多的整合，目前追星公司在经营层面已经获得显著提升，新车销售、库存管理已经与美东现有门店水平接近，显示出美东管理体系的领先性和可复制性。我们认为此次配股融资后美东的现金储备会更加充足，有助于把握2023年的潜在并购机会。
　　▍2022年疫情导致行业承压，2023年潜在并购机会有望增加。经销商的新车业务经营弹性较大，作为OEM和终端市场之间的“蓄水池”，经销商的新车毛利受到供给和需求波动的影响。2022年的终端需求受到持续严格的疫情管控影响严重，因此新车毛利在2022年下降明显。我们预测，BBA品牌毛利率下降超过1pct，保时捷毛利率下降2-3pcts，售后的维修保养业务开展也受到冲击。根据中华全国工业联合会汽车经销商商会的统计，2022年1-3季度出现亏损的经销商集团数量超过50%，平均闭店时间近1个月。需求大幅波动对经销商的现金流带来很大挑战，但与此同时，行业也在释放收并购机会。美东一直以来对并购有较高的要求，需要收购标的有较好的品牌授权、地理位置，和优质的资产负债表结构。截至22H1，美东在内地共77家门店，其中保时捷16家、雷克萨斯21家、宝马28家。我们预计2023年美东有望通过收购的方式持续扩大在保时捷等核心品牌的销售份额。
　　▍特斯拉汕头钣喷中心即将开业，美东进军独立EV品牌售后业务，有望通过高经营效率吸引更多合作机会。过去美东低库存（低至10天左右）、高周转的发展经历，和收购追星之后成功的整合，都证明了美东具备出色的管理能力。从企业文化上，公司秉承“简单、直接、数据化”的理念，并且依托数据分析的方式，进行战略决策和管理方法调整。根据其公告，2023年美东也将从盈利较为稳定的新能源车售后业务开始进军EV市场，第一家特斯拉授权钣喷中心将在汕头开业，并将继续与理想、问界等品牌开展合作。美东虽然不是行业里最先与新能源独立品牌开展合作的经销商集团，但考虑到新能源汽车行业正在步入“精耕细作”的效率优先的发展阶段，美东汽车高效的周转效率和出众的投资回报率（2020/2021 ROE：30.4%/32.5%）有望成为公司在新业务拓展中最突出的长板。我们认为美东有望凭借在三线到五线城市线下沉市场的运营经验、和超高的经营效率，在和独立EV品牌的合作中发挥长板，为全产业链输出高效率的价值。
　　▍2023年上半年美东营收恢复有望引领行业，当前是最好配置窗口期。从短周期影响因素来看，我们预计乘用车行业整体在2023年1月和2月将出现销量承压的局面，这也是汽车板块从2022年9月起出现明显回调的原因，导致这一现象的主要原因包括：（1）购置税优惠从5%恢复至10%，优惠退出带来了行业的销量透支；（2）新能源补贴退出；（3）感染率短期的达峰造成全国范围内4S店客流量下降。考虑到美东汽车本身的代理的品牌、销售均价和店面分布，以上三方面的负面因素对美东汽车带来的扰动都相对较小，因此美东汽车有望在今年上半年明显跑赢行业平均水平。此外考虑到从3月到5月起，汽车行业有望在放开后迎来一波需求回补会带来的基本面修复，叠加2022年4月和5月低基数效应，目前美东汽车的估值水平具有极强的吸引力，当下将大概率是美东汽车全年最好的配置窗口期。
　　▍风险因素：汽车销量下滑；行业终端爆发价格战；公司收购项目整合与赋能不及预期；公司融资成本提升；公司门店拓展不及预期。
　　▍盈利预测、估值与评级：短期来看，2022年受疫情扰动豪华品牌销量和利润率都出现了一定波动，但当前股价已经基本price-in；长期来看，我们看好公司凭借优质品牌授权+高效经营实现内生增长的同时，对并购资产进行优化、赋能进而实现外延增长。考虑到疫情冲击带来的短期压力，以及日系品牌的份额出现下行趋势，我们下调公司2022/23/24年EPS预测至0.73/1.03/1.42元（原预测为0.85/1.13/1.51元）。当前股价16港元，对应2022/23/24年PE分别为19/13/10倍。公司过去五年PE中枢在20倍，我们给予公司2023年18倍PE，给予目标价为21港元（原为23.5港元）。当前公司估值具有很强吸引力，是美东汽车全年最好的配置窗口期，重申“买入”评级