信达证券-如何理解11月外汇占款的上升？-230105

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　　央行11月资产负债表滞后于1月公布，但根据该表测算的超储率同样在1.2%，与我们的预期大体一致。值得注意的是，11月外汇占款上升了636亿，尽管其不是影响11月超储率的核心因素，但央行还是对其变化进行了特别说明。央行解释称，外汇占款上升反映了商业银行将07-08年以外汇资金交存的部分人民币存款准备金置换回人民币形式来交存，置换后体现为外汇占款的增加。
　　而以外币形式交存人民币存款准备金时，在央行资产负债表的资产端会体现为其他国外资产上升，相应的其他存款性公司在央行的准备金存款也会增加，相当于央行进行了人民币的投放，但并未形成外汇储备的增加。在人民币存在升值压力时，这样的操作可以在减少央行直接外汇买卖的情况下使升值压力放缓。而在2008年之后的2013年、2021年央行可能都有相应的操作。
　　而当人民币贬值压力加大之时，央行通过允许商业银行置换回人民币形式缴纳相应准备金，也可以在减少外储消耗的条件下，缓和汇率的贬值压力。这样的操作会带来外汇占款的抬升，央行其他国外资产下降，但对于银行而言其换回的人民币又重新缴纳法准，因此央行资产负债表的负债端不会出现变化，也不会带来人民币流动性的释放。
　　但11月外汇占款上升636亿的同时，央行其他国外资产的科目也出现了300亿左右的上升。这只能理解为央行在11月又有一些其他的措施，同时对这一科目带来了提振。尽管商业银行从外币置换回人民币形式缴纳相应准备金，并不会带来流动性的释放，但是央行另一些推升其他国外资产的措施却有可能带来补充。因此外汇资产变化对于11月的流动性仍然是有利的，只是对11月超储率的整体影响有限，并不是11月中旬后资金利率明显转松的核心因素。
　　而11月央行外汇占款的变化可能也是暂时性的，当前央行对于汇率波动的容忍度上升，未来对于汇率的常态化干预可能仍然有限，而外汇占款的变化可能还是不会成为影响流动性的主要因素。
　　风险因素：政策不及预期。