浙商证券-上机数控-603185-点评报告：参股公司包头10万吨颗粒硅投产；迈向光伏一体化成本最低龙头之一-230102

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　　参股公司（鑫元硅材料公司）包头一期10万吨产能正式投产；颗粒硅成本优势将凸显据协鑫科技12月28日官方微信公众号文章
　　1）鑫元硅材料公司包头一期10万吨颗粒硅：首个2万吨颗粒硅模块已正式投产，配套15万吨纳米硅产能已产出合格产品，两者生产物耗、产品质量均达项目设计水平。上机数控参股该公司27%、将获得不低于70%的颗粒硅（满产对应7万吨/年），将强化硅料保障、增厚业绩。
　　2）颗粒硅成本优势凸显：根据协鑫官方微信公众号文章，2022年第三季度，协鑫科技颗粒硅毛利已达205元/公斤（含副产硅粉利润），棒状硅毛利151元/公斤，颗粒硅产品毛利高于棒状硅毛利54元/公斤。未来随着硅料价格下行，我们预计颗粒硅的成本优势有望进一步凸显。
　　3）公司规划硅料（自建西门子法10万吨+合资颗粒硅10万吨）+硅片（75GW）+电池（24GW）+设备（光伏+碳化硅切片机）一体化布局，迈向一体化程度最高、成本最低的光伏龙头之一。
　　迈向一体化程度最高光伏龙头之一：“工业硅+硅料+硅片/硅片设备+N型电池片+电站”公司依托光伏装备业务优势，切入光伏产业链，致力于成为产品线最全、一体化程度最高、产能最新、成本最低、核心竞争力最强的光伏企业之一。
　　1）工业硅+硅料（自建）：拟建15万吨高纯工业硅+10万吨高纯多晶硅项目，其中8万吨高纯工业硅+5万吨多晶硅料正在建设中，一期5万吨多晶硅将于2023年4月投产（据公司新闻）。
　　同时政府将予公司配备3.8GW光伏+1.7GW风电电站指标，预计将保障公司低电价优势。
　　2）工业硅+颗粒硅（参股27%）：已增资10.2亿元共同投资年产10万吨颗粒硅+15万吨高纯纳米硅项目，参股27%。投产后公司将获得不低于70%比例的颗粒硅（对应7万吨），满足25GW硅片的硅料需求，强化硅料保障、硅片竞争力。
　　3）硅片拉晶+切片：目前投产产能已达35GW拉晶+25GW切片。计划在包头投建40GW硅片产能+徐州25GW切片产能，产能迈向75GW拉晶+50GW切片。
　　4）N型电池：拟投建24GWN型高效电池产能。其中二期14GW高效电池正在建设中，三期规划10GW。电池技术选择包括TOPCon、HJT等N型电池。已与一道签32亿N型硅材料订单。
　　5）新能源电站：公司规划5.5GW新能源电站，目前项目正在规划建设中。
　　SiC碳化硅：6英寸衬底研制成功；碳化硅切片机市占率超90%、边缘倒角机投入试用1）SiC衬底：6英寸碳化硅衬底已成功试制。有效厚度达20毫米，经加工后衬底片的微管、位错等各项指标均达国内领先水平。
　　2）SiC设备：公司半导体碳化硅切片机、边缘倒角机覆盖天科合达、同光科技、露笑科技、东尼电子等客户，在国产市场占有率超90%，碳化硅边缘倒角机研制成功、已发往客户试用。
　　投资建议：高成长、低估值；一体化程度最高、成本最低、竞争力最强的光伏龙头之一预计公司2022-2024年归母净利润为37/68/84亿元，同比增长115%/85%/23%；对应PE为12/6/5倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：大幅扩产导致竞争格局恶化、硅料涨价影响终端需求、技术迭代风险。