中信证券-唯品会-VIPS.US-2022年四季度业绩前瞻：短期仍有扰动，但疫后复苏方向明确-221230

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　　考虑到2022Q4前紧后松的防疫节奏以及感染达峰过程的消费情绪压制，我们预计短期公司收入端仍有扰动，但控费增效导向下利润端仍有望实现平稳增长。2022Q4国内防疫政策迎来较大转向，有望驱动公司业绩进入复苏轨道，建议持续关注公司基本面改善拐点。长期视角下，我们仍看好低线升级大周期下折扣零售赛道的机会，维持“买入”评级。
　　▍疫情波动发展之下，预计收入端短期扰动仍在。22Q4消费市场经历较大政策及市场情绪波动影响，其中10月下旬~11月上旬“动态清零”基调下全国新冠确诊数大幅反弹，需求情绪明显走低；11月11日国务院发布疫情防控“二十条”、12月7日国务院发布疫情防控“新十条”，进一步优化防疫管控，刺激消费复苏。我们预计1）2022Q4疫情防控前紧后松的节奏以及管控放松后感染达峰过程或造成整体消费意愿阶段性承压；2）冷冬的服装换季需求一定程度被感染居家压制，或造成冬装需求承压。综合以上原因，2022Q4公司收入端或短期承压，我们预计22Q4公司收入314.1亿元/YoY-8.0%。
　　▍控费增效持续推进，预计利润端有望平稳增长。22Q4公司继续深耕好货战略，我们预计毛利率有望维持环比稳定。在市场逆风环境下，我们预计公司将继续重视营销投放ROI与收紧预算，维持利润率水平的稳步优化。我们预计22Q4公司Non-GAAP净利润20.3亿元/YoY+12.6%，对应净利率6.5%/YoY+1.2pcts。结合对疫后消费复苏进程的预期，我们预计2023年公司将加大营销力度，在更加积极的市场环境中实现有效获客。
　　▍疫情管控迎来进一步优化，关注疫后复苏基本面拐点。结合中信证券研究部消费团队的观点，我们一直强调，国内消费的增长趋势，一方面取决于国内疫情及管控政策的走向，一方面也依赖于国内宏观经济环境的整体影响。当前疫情管控调整已落定，复盘海外，疫情管控政策明确放松后消费从开始修复到完全恢复基本上经历3~4个季度时间，基于目前国内疫情情况，我们认为国内修复周期或更短。在防疫政策转向、PCAOB审计造成的中概股退市风险暂时缓解等利好催化下，公司股价自11月1日以来累计涨幅84.6%，12月1日以来累计涨幅20.4%，估值实现较大幅度修复。随着疫情发展进入疫情管控放松预期落地后与病毒共存经历疫情高峰的平台期，我们建议持续关注公司基本面改善拐点。
　　▍风险因素：疫情管控逐渐放开后扰动的时间与空间范围超出预期；消费者需求复苏进程慢于预期；互联网及电商行业监管趋严；平台补贴、竞争加剧导致公司业绩释放低于预期。
　　▍投资建议：2022Q4前期疫情演绎预计对公司短期业绩扰动持续，但考虑到公司推进控本增效战略，我们预计2022Q4公司利润端表现优于收入端。展望后续，建议关注疫情达峰后基本面改善拐点。盈利预测方面，考虑到2022Q4以来疫情波动发展对于公司短期业绩造成一定扰动，我们小幅调整2022E-24E收入预测至1,028/1,100/1,167亿元（前预测值为1,028/1,112/1,169亿元）；结合我们对公司控本增效战略的乐观预期，我们调整Non-GAAP净利润预测至66.3/69.1/72.8亿元（前预测值为66.2/65.3/70.7亿元），当前股价对应PE8.8x/8.5x/8.0x。参考同行估值（2023ENon-GAPPPE阿里巴巴12x，京东18x，拼多多17x），考虑公司较低的收入增速及行业生态位，给予一定估值折价，给予公司2023E 10x PE，对应目标价16美元/ADS，维持“买入”评级。