东吴证券-贵州茅台-600519-2022年度生产经营情况简评-221230

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　　投资要点
　　事件：经初步核算，2022年度公司生产茅台酒基酒5.68万吨左右，系列酒基酒3.50万吨左右。预计实现营业总收入1272亿元左右，其中茅台酒营业收入1077亿元左右，系列酒营业收入157亿元左右。预计实现归属于上市公司股东的净利润626亿元左右，同比+19.33%左右。
　　业绩符合预期，全年完美收官。公司预计22年实现总营收1272亿元左右，同比+16.20%左右，超过公司年初既定15%的目标；归母净利润626亿元左右，同比+19.33%左右，符合预期。分品类看，茅台酒营业收入1077亿元左右，同比+15.2%，系列酒营业收入157亿元左右，同比+24.7%，高速增长。单22Q4预计实现总收入374亿元左右，同比+15.2%，归母净利润182亿元左右，同比+19.8%，其中Q4茅台酒收入333亿元左右，同比+17%，环比Q3提速，系列酒收入32亿元左右，同比+3%，主要系茅台1935控货。
　　茅台酒量价齐升，渠道保持健康。1）茅台酒方面，我们预计销量同比增加7-8pct左右，价增主要来源于精品酒和年份酒在年初实现提价、直销占比持续提升（前3Q直销占比同比提升17pct）；2）系列酒方面，茅台1935营收超42亿元，提升系列酒整体批价，经济下行压力影响下，其他系列酒今年收入下降10%左右。总体看，全年公司依靠强劲品牌力保持月度回款月度发货，库存始终在1个月以内的低位，渠道保持健康。
　　市场改革稳步推进，业绩弹性点仍多。茅台基酒产能在2019-2020年保持年均5万吨的生产，明年继续实现量增可期；同时公司积极推进市场化改革，i茅台全年营收超百亿，经销商第三代专卖店在年底前基本装修完成，后续有望跟i茅台相连，进一步打通线上线下。长期茅台酒价格在品牌力支撑、市场化改革之下，仍有较多调整价格体系的方式，享受价格红利，当前体外利润依旧丰厚。
　　生产端从容扩产，目标规划逐步达成。上个月公司表决通过《关于投资建设茅台酒“十四五”技改建设项目的议案》，该技改项目建成后可新增茅台酒实际产能约1.98万吨/年，茅台酒的实际产能有望从5.6万吨提升到7.6万吨左右，为更长期的目标达成奠定产能基础。
　　盈利预测与投资评级：大环境长期向好趋势不变，茅台利润贡献点仍多，渠道表现良性，我们上调22-24年归母净利润为627/729/845亿元(前值为620/721/836亿元)，分别同比+19%/16%/16%（前值为18%/16%/16%），当前市值对应PE为34/30/26X，维持“买入”评级。
　　风险提示：疫情反复超预期、需求疲软超预期、食品安全问题