中信证券-特斯拉-TSLA.US-深度跟踪报告：如何看待Cybertruck对特斯拉可能业绩贡献-221229

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　　特斯拉股价最近一个季度加速下跌，表现弱于市场整体。除了受Twitter事件影响外，市场亦较为关注公司新车型进展，以及可能的业绩贡献。Cybertruck作为公司后续新车型规划之一，市场关心该款车型的量产进度、稳态销量预期等。基于北美皮卡市场、Cybertruck产品竞争力、订单情况分析，我们认为该款车型未来稳态销量有望超50万辆/年，中期对公司整体业绩贡献亦有望逐步提升。我们持续看好特斯拉投资价值，并建议投资者积极关注当下特斯拉股价大幅回调带来的配置机会。马斯克对Twitter经营策略&个人精力分配调整、新车型上市&成熟车型改款、AI（自动驾驶、机器人）积极进展、积极股东回报计划（回购、派息）等可能的积极事件均有望带来特斯拉短期市场情绪的明显改善。
　　▍事件背景：市场关注特斯拉新车型Cybertruck量产进度、稳态销量等。2022年以来，特斯拉股价持续承压，市场主要担心收购Twitter、市场需求两个方面。1）我们认为收购Twitter资金缺口不断缩小，2022年12月22日，在TwitterSpace大会上，马斯克表示：他不打算至少在未来两年内出售任何更多特斯拉股票。2）从特斯拉产品周期来看，预计2023年公司主要有Model S/X/3/Y四款车型贡献销量。2023年底公司预计开始交付Cybertruck，市场目前关注新车型Cybertruck的竞争优势以及潜在销量空间。这亦是本篇报告重点关注的问题。
　　▍美国汽车市场：皮卡单季度销量约65-80万辆，CR3车型市占率超50%，头部车型份额较为集中。1）销量规模：Goodcarbadcar数据显示：2020-2022年，美国平均单季度汽车销量约350-400万辆。其中皮卡单季度销量约65-80万辆，销量占比约18%-21%。2）竞争格局分析：CR3车型市占率超54%，头部车型效应显著。Goodcarbadcar数据显示：2022年1-10月，美国皮卡总销量约239万辆，其中头部前三名车型分别为：Ford F-Series（1-10月销量约60万辆，对应市占率约25%）、Ram Pickup（1-10月销量约48万辆，对应市占率约20%）、Chevrolet Silverado（1-10月销量约45万辆，对应市占率约19%）。
　　▍Cybertruck：竞争优势明显，预计稳态销量有望超50万辆/年。1）车型介绍：Cybertruck发布于2019年，共三个配置（单电机、双电机、三电机），售价4-7万美元。公司预计该款车型将于2023年底开始量产交付。2）从竞品分析维度来看，我们认为Cybertruck的竞争优势在于较高的性价比、较高的动力性能、产品智能化配置等，未来有望获得较高的市场份额。3）Inside EVs数据显示，截至2022年11月，全球Cybertruck的在手订单超过160万个。公司创始人马斯克在英国金融时报-2022年汽车未来大会上表示，特斯拉Cybertruck的在手订单已超过3年产量。依次计算，未来Cybertruck稳态销量有望超过年50万辆的水平。
　　▍风险因素：全球新能源车市场供需格局大幅恶化风险；全球新能源车补贴政策不及预期风险；国际贸易冲突加剧的风险；自动驾驶汽车出现严重安全事故导致估值波动的风险；自动驾驶政策落地进展不及预期的风险；人工智能技术发展低于预期的风险；公司柏林&奥斯汀工厂进展不达预期的风险；公司动力电池供应商产能不足的风险；电网负荷不足的风险等。
　　▍投资建议：短期特斯拉股价仍可能面临技术性调整压力，但基于我们对公司短期、中期业绩层面的分析，特斯拉当前的估值已具有坚实的底部支撑。我们持续看好特斯拉投资价值，并建议投资者积极关注当下股价大幅回调带来的配置机会。考虑到2023年全球新能源汽车行业竞争加剧，公司盈利能力或有下降，我们下调公司2022-2024年销量预测至132/190/246万辆（原预测值为135/198/255万辆），对应下调公司2022-2024年营业收入预测至807/1106/1448亿美元（原预测值为827/1183/1540亿美元），下调公司2022-2024年Non-GAAP净利润预测至131/173/240亿美元（原预测值为140/191/272）亿美元。公司当前股价对应2022/23/24年PE（Non-GAAP）为27/21/15x。