广发证券-王府井-600859-零售龙头行稳致远，免税打开第二曲线-221226

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　　核心观点：
　　深耕行业六十七载，铸就国内零售行业龙头。公司前身是创立于1955年北京市百货大楼，目前已成为国内传统商业规模最大的零售集团。公司秉承改革与创新精神，1996年由单店经营转向全国连锁，2014年转型多元零售业态，目前已形成“5+2”发展格局。
　　多元业态全国布局，疫情下经营承压。公司零售业态布局全面，近年来先后吸收合并王府井国际和首商股份，截至2022H1已在全国36个城市运营75家大型综合零售门店，包括百货、奥特莱斯、购物中心，此外公司还经营超市、专业店等零售业态441家。疫情暴发和反复对线下销售造成持续冲击，2022Q1-3公司营收/归母净利润分别为84.66/4.15亿元，同比下降11.65%/45.47%。面对疫情冲击公司积极布局新媒体渠道、推出多元营销活动挖掘会员价值，目前公司已积累超1800万会员，未来有望赋能有税+免税业态。
　　王府井国际免税港获批开业，公司首个离岛免税项目落子万宁。10月9日公司发布公告已获准在海南省万宁市经营离岛免税业务，王府井国际免税港拟于2023年1月开业。公司在传统有税业务积累的丰富资源有望助力离岛免税项目顺利落地并尽快度过爬坡期：（1）物业资源：公司作为国内商超百货行业龙头，已实现全国广泛布点，能以较小代价转变为免税业态；（2）品牌资源：有税业务积累大量品牌资源，为免税招商奠定基础。目前公司免税招商已覆盖时尚精品、香化等八大品类，与全球800余个品牌建立联系，其中超130个为首进免税渠道品牌；（3）人力资源：公司总裁尚喜平任免税子公司CEO，副总裁曾群任免税子公司副总经理及合资子公司王府井海垦董事长，并从外部引进具有丰富经验资源的从业者担任免税项目负责人。
　　盈利预测与投资建议：预计22-24年公司营收115.26/150.79/172.99亿元，同比变化-9.62%/+30.82%/+14.72%；归母净利润为6.45/10.93/14.18亿元，同比-51.84%/+69.25%/+29.77%。参考行业可比公司估值，给予公司2023年33倍PE，合理价值为31.76元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：疫情超预期，行业竞争加剧，新项目落地不及预期等。