海通证券-一心堂-002727-盈利恢复向好，省外市场快速布局，展望2023年加速增长-221223

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　　公司2022年前三季度实现营业收入120.25亿元，同比增长14.55%；实现归母净利润6.77亿元，同比下降11.33%；实现扣非归母净利润6.48亿元，同比下降13.42%。单三季度实现营业收入40.60亿元，同比增长6.94%；实现归母净利润2.59亿元，同比增长7.95%；实现扣非归母净利润2.50亿元，同比增长5.90%。
　　业绩稳定增长，盈利能力逐季恢复向好。公司前三季度营业收入120.3亿元，同比增长14.6%，前三季度销售毛利率35.2%，同比降低2.9pp，销售净利率5.6%，同比降低1.7pp，三季度公司重点覆盖区域受疫情影响严重，对公司经营造成冲击。前三季度归母净利润增速分别为-31.2%、-9.3%、8.0%，呈现逐季同比增速恢复态势。
　　费用率有所降低，经营性现金流大幅提升。期间费用率合计28.2%，同比减少1.3pp；其中销售费用率25.1%，同比减少1.2pp；管理费用率2.5%，同比减少0.2pp；财务费用率0.6%，同比上年同期基本持平。整体费用率略有下降。前三季度公司经营性现金流14.8亿元，同比增长94%，经营性现金流实现大幅改善。
　　门店数稳定扩张，省外市场快速布局。2022年三季度末，公司直营门店数量为9,164家，其中云南省以外门店达到3,944家，占比43.04%。公司逐步加强省外门店规模的建设。四川省门店突破1200家，在广西省门店突破800家，在山西省门店突破600家。报告期内公司新建门店885家，优化整合及其他因素关闭门店137家，搬迁门店144家，净增加门店604家。公司门店数量稳步增长，省内外同步快速布局，品牌渗透力持续深入。
　　盈利预测与投资建议：关键盈利预测假设：1）收入假设：我们预计2022-2024年零售、批发、其他业务的收入分别为143.38/167.69/198.60亿元、21.55/26.94/33.68亿元、3.50/4.02/4.62亿元。2）毛利假设：我们预计2022-2024年零售、批发、其他业务的毛利率分别为38.90%/38.83%/38.77%、9.00%/8.80%/8.60%、76.2%/76.2%/76.2%。我们预计公司2022-2024年归母净利润为9.86、11.89、14.38亿元，对应EPS为1.65、1.99、2.41元。参考可比公司估值，给予公司2023年20-25倍PE，合理价值区间39.80-49.75元，维持“优于大市”评级。
　　风险提示：医保政策收紧风险，门店扩张不达预期风险。