华创证券-【债券分析】年度跟踪：城投商票逾期数据、分析与影响-221221

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　　票据信息披露平台是中国人民银行认可的、由上海票据交易所建设运营的披露与票据业务相关信息的平台。平台自2020年1月16日起上线试运行，2021年8月1日起正式运行。平台信息披露的主体是商业汇票承兑机构，目前主要为商业承兑汇票和财务公司承兑汇票承兑人，后续将引入银行承兑汇票承兑人。
　　票据信息披露平台于2021年11月27日首次披露商票持续逾期名单，名单上的企业包含了全市场有逾期行为的承兑人，最近一次披露信息为12月8日，距离首次披露信息已一周年。根据票交所最新的持续逾期统计口径：“2021年8月1日至当月月末出现3次以上付款逾期，且截至当月末有逾期余额或当月出现付款逾期的承兑人，在逾期名单中进行披露”，企业登上名单需满足两个条件，一是承兑人2021年8月1日以后签发的商票出现3次以上付款逾期，二是截至披露当月有逾期余额或当月再次出现付款逾期。
　　自票交所公布商票持续逾期名单以来，发债城投持续逾期记录累计144条，共涉及62家城投公司，截至2022年11月30日，62家城投公司近五年内发生逾期的电子商票总金额达33.34亿元，已逾期但未结清的电子商业汇票总金额为8.5亿元。
　　1、从逾期主体的区域分布来看，城投商票逾期主体山东省占比较高。山东省共22家主体发生商票逾期，累计逾期7.62亿元，截至11月底仍有1.35亿元逾期余额尚未结清。
　　2、从逾期金额的区域分布来看，江苏省已披露累计逾期发生额较高，但考虑到江苏省内城投平台主体较多，往来款项较大且使用商票较多，因此逾期规模偏大应属正常现象。
　　3、从逾期主体本身资质来看，城投商票逾期主体主要为区县级弱资质主体。商票逾期城投主体中区县级占58.06%，隐含评级为AA-的主体占51.61%。
　　4、结合商票逾期主体的澄清公告来看，城投公司单次登上商票持续逾期名单多为技术性原因所致，并不能据此直接判断公司信用情况是否恶化，若多次出现于名单中，则存在信用问题的概率同步上升。综合名单出现次数及时间、公司澄清公告、逾期金额等因素，筛选出确实可能存在一定风险的城投主体，主要分布在山东、湖南和广西等地。
　　如何评估城投商票逾期风险的影响
　　首先，城投商票逾期相较于公开债券而言重要性仍不高，城投平台的五级偿债顺序为：农民工工资、公开债券、银行借款、非标借款、供应商欠款及商票，直接从商票逾期推演区域公开债券违约逻辑尚不通畅。
　　其次，商票违约频发的区域未来估值波动风险和再融资困难大概率会上升，因为机构往往通过如非标违约、商票违约等参数，观测哪些平台风险相对更高，预判未来风险发生的潜在领域。
　　综合而言，目前城投商票逾期风险尚且可控。由于多数主体已发布澄清公告称商票逾期并非主观原因所致，且已经及时结清逾期票据，整体牵涉主体不多，后续可重点关注城投逾期发生区域及主体的边际变化情况。
　　从城投公司负债结构来看，应付票据占比相对较小，仅占总负债的1.56%，一方面可以看出商票资质对公司整体资产负债表影响不大，另一方面也不可否认的是，占比较小的票据如发生逾期确实可以映射出公司经营活动中的现金流情况，作为信用风险的辅助指标，后续可重点关注城投逾期发生区域及主体的边际变化情况。
　　风险提示：商票逾期主体信用恶化超预期