国金证券-建发国际集团-1908.HK-激励好、资产优，业绩高增长可期-221221

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　　基本结论
　　公司拥有国资背景和市场化机制，大股东助力公司实现跨越式发展。公司是厦门建发集团有限公司的成员企业，在有外部监督和优势资源支持的同时实行市场化激励机制；截至2022年6月底，公司管理层持股计划+股权激励占总股份比例达5.43%，而在第二次股份激励完成后，该比例将超过8%。2016年以来，母公司建发房产持续注入优质土储，快速提升公司规模和业绩，助力公司销售金额从2016年的16亿元增至2021年的1649亿元。
　　产品销售力优异，聚焦深耕成果显著。公司主打高端改善产品，在当前高能级城市、改善产品去化表现更好的背景下，销售规模逆势增长（2022年11月居行业第11位）。坚持在厦门、福州和长三角重点城市深耕，前十城市贡献销售70%，在厦门市占率达23.2%，人均效能居行业前茅；优异产品销售力能实现品牌溢价，有效降低销管费率，1H22销管费用占销售金额比例仅1.9%，处于行业领先水平（典型房企平均3.7%）。
　　把握机遇错峰拿地，补货质量持续提升。公司2021年和1H22拿地强度（拿地金额/销售金额）均为行业第一，且近一年来权益拿地金额居行业第四。公司新增拿地集中在深耕区域和高能级城市，如厦门、上海、北京等，在土拍规则优化和竞争环境减弱的背景下，拿地利润自2H21来逐步回升，2022年新增项目拿地毛利率在25%以上（较1H21以前高出10pct）。
　　资产质量优异，债务结构良好，保障持续健康发展。截至1H22公司土储总货值3160亿元（车位底商等低效库存仅约40亿元），多位于重点城市核心板块，73%的项目均价高于所在城市均价，土储流动性高。公司拥有良好的资产质量，已竣工未售存货占比小于10%，持续下降；资产流速（货币资金和存货占总资产比例）在70%以上，居典型房企第一。公司债务结构安全稳健，三道红线稳居“绿档”；短期有息负债占比仅9.2%（行业平均26%）。
　　投资建议
　　公司具有国资背景和市场机制，土储质量高，流动性强，且积极错峰拿地补充优质土储，预计未来业绩增长可期。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为48.8亿元、72.2亿元和86.6亿元，同比增速分别为53.7%、48.0%和20.0%。考虑公司业绩增速或远超行业平均水平，我们给予公司2023年5.5x的PE估值，对应目标价为26.99港元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　政策对市场提振不佳；多家房企债务违约；拿地强度持续性减弱