海通证券-锐捷网络-301165-深耕场景创新行稳致远，二十年厚积薄发-221221

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　　投资要点：
　　二十年厚积薄发，激励机制突出。公司是行业领先的ICT基础设施及行业解决方案提供商，主营业务为网络设备、网络安全产品及云桌面解决方案的研发、设计和销售。截至2022年11月21日，星网锐捷持股44.88%，为公司的控股股东，锐进咨询持股43.12%。截至2022年8月31日，锐进咨询实际权益人合计1229人。公司IPO发行价格为32.38元/股。锐捷网络员工资管计划配售股份为673.94万股，约占本次发行股本数量的9.88%。
　　经营稳健向上，市场地位突出。根据IDC数据统计，2019年至2021年，锐捷网络在中国以太网交换机市场份额排名第三；2019年至2021年，在中国企业级WLAN市场，Wi-Fi 6产品出货量排名第一；2015年至2020年连续6年中国企业级终端VDI市场份额排名第一；2019年中国IT基础设施运维软件市场份额排名第一。2018-2022H1，公司营收分别为43亿元（+13%）、52亿元（+22%）、67亿元（+28%）、92亿元（+37%）和45亿元(+34%)，呈现加速向上趋势；归母净利润分别为3.3亿元（-1%）、3.9亿元（+20%）、3.0亿元（-24%）、4.6亿元（+54%）和2.6亿元（+17%）。
　　行业需求向好，市场份额持续提升。根据IDC数据，全球数据总量由2019年的45ZB将增至2025年的175ZB，CAGR达25.40%。2021年交换机产品市场规模为307.30亿美元，同比增长10.80%；无线产品为76.46亿美元，同比增长20.40%；路由器为158.60亿美元，同比增长6.50%。根据IDC数据，预计2026年我国主要网络设备市场规模将达170.56亿美元，较2020年增长65.34%，CAGR达8.74%。22H1公司200G/400G数据中心交换机产品收入增长迅猛，同比增长7.78倍，市场份额达66.18%。
　　深耕场景创新，打造多极增长点。公司以“敏锐把握应用趋势，快捷满足客户需求”为核心经营理念。面向“互联网+”时代和国家“新基建”浪潮，公司通过对客户需求的敏锐洞察、对市场趋势的准确把握，依托专业的研发团队和多年的技术积累，快速开发出有针对性、创新性的产品方案，满足各行业客户不断增长的信息化建设需求。
　　盈利预测。锐捷网络是国内网络设备及ICT行业解决方案的领导者，技术实力突出，近年来业绩快速增长。我们认为伴随着公司上市，后续发展潜力有望进一步释放。我们预计公司22-24年归母净利润分别为5.59、7.87和10.46亿元，对应EPS分别为0.98、1.38和1.84元。参考可比公司估值，给予23年30-35x PE，对应合理价值区间41.40-48.30元，给予“优于大市”评级。
　　风险提示。市场竞争加剧风险，技术升级迭代风险，宏观经济风险。