东兴证券-电子元器件行业他山之石系列专题之一：复盘电子行业十年牛股，“曲棍球战略”带来哪些启示？-221220

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　　“曲棍球战略”来源于《Strategy Beyond The Hockey Stick》，书中重点指出研发费用占比反应公司未来的战略性投入，研发占比在同行业中表现高的公司在行业变好时将更加受益。我们分析认为，“曲棍球战略”需满足三个条件：①企业在利润没有明显下滑的情况下，主动加大资本开支，在行业未进入饱和期时开始进行战略布局；②企业经济利润曲线进入前1/5分割线以内，新布局的业务具备较好的行业前景；③企业发展新业务模式在未来新业务收入占比最好能超过30%甚至50%以上，随着新业务顺利达产，公司步入收获期。我们判断在预期改善阶段和业绩兑现期，将是一个比较好的投资布局阶段。
　　我们选择了近10年来电子板块涨幅前50名的股票作为样本进行复盘和研究，其中立讯精密、士兰微、欣旺达和沪电股份等公司有经历过“曲棍球战略”。近10年主要成长起来的行业是主要包括消费电子、安防、PCB和半导体封测等，FPGA和薄膜电容器近年来受益于行业高景气而快速成长。过去十年电子行业细分牛股毛利率大多在25%左右的水平，且客户结构较为分散，全球竞争力明显提升。我们选择了典型公司士兰微和沪电股份进行复盘研究：
　　（一）士兰微：在2015年以来持续加大资本投入和研发投入，优化产品结构，积极布局8寸和12寸生产线，经历了5年高投入阶段进入业绩释放期。士兰微上市以来产品主要是LED芯片、硅芯片和IC设计为主，在近十年里，公司加大研发和生产方面的投入，丰富产品矩阵，通过“曲棍球战略”，成为国内功率半导体IDM龙头。
　　（二）沪电股份：经历2015年PCB行业短期需求下滑，老厂搬迁与新厂投产，公司开始加大研发投入，导入华为、中兴、烽火通信等客户。经历2015-2018年产能爬坡和客户导入，产品和客户结构持续优化。受2018-2019年下游5G通信行业需求拉动，公司业绩加速释放。
　　投资策略：通过以“曲棍球战略”和TAM分析为线索，我们选出艾为电子、捷捷微电、蓝特光电、芯朋微、晶丰明源、南亚新材、立昂微、宇瞳光学和奥海科技细分个股，这些标的持续高投入，或将在后续行业回暖中表现突出。
　　风险提示：产品价格波动、行业景气度下行、行业竞争加剧、中美贸易摩擦加剧。