天风证券-科陆电子-002121-三十年为一世而道更，旧时储能龙头涅槃重生-221220

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　　公司概况：聚焦主业+美的入主，未来经营情况有望得到改善
　　公司成立于1996年，主要从事智能电网、新能源及综合能源服务三大业务。2018年受外部融资环境偏紧、金融市场资金成本大幅上升等因素影响，公司开始陷入亏损，同年引入深圳国资委渡过资金链危机；2022年5月，美的与深圳国资委、公司签署三方协议，拟通过“委托表决权+定增”形式成为公司第一大股东。公司2018年起逐步剥离非主业及非盈利子公司、坚持“聚焦主业”策略，已取得一定成效，2022Q1-Q3归母净利润-1.03亿元，亏损幅度收窄。往23年看，预计美的入股将带来13.86亿元资金用于偿还有息负债，该事项目前已获证监会受理。
　　智能电表业务：国网、南网的主要供应商，海外多国实现突破
　　国内：公司是国网、南网的主流供应商，2022年至今累计中标7次，总金额达11.14亿元。海外：公司积极开拓海外电表业务市场，产品通过多项国际主流认证，2022年在非洲、美洲多个国家实现业务突破。
　　储能业务：产业链布局全面，高海外业务占比带动收入及盈利提高
　　公司储能已实现PACK+PCS+BMS+EMS全自研，EMS的经济寻优算法在火储联调领域具行业领先地位。往未来看，公司宜春基地全部投产后储能系统年产能将达8GWh；已与多家电芯供货商签署《战略合作协议》，将采购280Ah电芯总计16GWh。
　　公司2022年共签署订单1.5GWh，其中海外市场占比80%。海外市场方面，公司在北美洲、非洲、澳洲、日本等多地实现电网级储能的规模出货，在美运行的电网级储能项目已超过150MWh。公司有望充分受益海外储能业务的行业增速，及更高的价格接受度带来的盈利提升。
　　财务危机：预计美的入主+非核心业务剥离，23年有息负债将大幅降低
　　假设股权转让应收款、22Q3后的股权转让、美的定增三部分均将于2023年顺利开展并用于偿还有息债务，可偿还金额预计共18.65亿元。美的入主+非核心业务剥离若在2023年进展顺利，则预计公司有息负债将由2022Q3的44.39亿元降至2023年的25.74亿元，带动财务费用降低。
　　盈利与估值：
　　我们预计公司22-24年营收分别为35.5/68.9/99.1亿元，归母净利润分别为0.2/2.2/5.5亿元。我们选取公司业务均涉及智能电网及储能业务的南网科技，及产品均涉及储能逆变器且有拓展海外市场的科华数据、盛弘股份作为可比公司，根据WIND一致预期，可比公司2024年平均PE估值31X。考虑公司较高的海外储能业务占比，未来有望更大程度受益海外市场的高增速+高价格接受度，以及财务危机缓解后带来的盈利修复，给予公司24年31X估值，目标价为12.09元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格上涨风险、汇率波动风险、疫情影响风险、定增进展不及预期、政策风险、管理风险、技术失密和核心技术人员流失风险，文中测算具有一定的主观性，仅供参考。