长江证券-招商蛇口-001979-重组预案点评：发行方案有序推进，资源优势持续巩固-221219

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　　事件描述
　　2022年12月16日，公司发布发行股份购买资产并募集配套资金预案，拟通过发行股份购买深投控持有的南油集团24%股权、招商局投资发展持有的招商前海实业2.89%股权，同时，拟向不超过35名特定投资者非公开发行股份募集配套资金。
　　事件评论
　　发行方案有序推进，核心资源权益比例将迎来提升。公司此次发行包含两部分内容，一是发行股份购买资产，二是发行股份募集配套资金，本次交易构成关联交易，但预计不构成重大资产重组。发行股份购买资产方面，公司拟购买资产包括深投控持有的南油集团24%股权、招商局投资发展持有的招商前海实业2.89%股权（较历史方案为增量），此次交易完成后，南油集团将成为公司全资下属公司，公司对招商前海自贸持股比例提升6.8pct至43%。招商前海自贸是公司深圳前海妈湾片区开发的核心载体，拥有位于深圳前海妈湾80.62万平的土地使用权，截至2022年上半年末开发进度不足20%，公司核心资源权益比例将迎来提升，存量土储优势将进一步巩固，后续有望更充分受益于前海深港国际服务城规划调整和优质土储资源价值的逐步释放。发行股份募集资金方面，拟向不超过35名特定投资者非公开发行股份募集配套资金，金额不超过发行股份购买资产交易对价的100%，将用于存量涉房项目、标的公司的项目建设、补充流动资金、偿还债务等，公司资金实力和扩表预期将进一步增强。本次重组方案后续还需要国资委和证监会审批等程序，基于此前收购的准备经验和此次政策的大力支持，后续流程推进可能相对更为顺利。
　　销售投资表现突出，信用优势持续强化。2022年前11月，公司实现销售金额2500亿元（-12%），销售均价为2.61万元/平（+15%），销售排名保持行业第六，销售表现远超行业平均水平，可售货值的高流动性为公司销售提供坚实保障；拿地面积/销售面积、拿地金额/销售金额分别为71%、48%，公司投资力度保持相对积极，整体投资策略更为聚焦，投资质量明显提升。2022年三季度末，公司三条红线维持“绿档”水平，资产负债表安全边际较高，潜在扩表动能充足；截至2022年上半年末，公司存量负债加权平均融资成本为4.1%，下半年以来公司新增公开债券融资超160亿元，票面利率在1.80%-3.15%区间，融资成本将继续降低，且近期获得多家银行意向性授信额度，信用优势有望持续强化。
　　投资建议：发行方案有序推进，资源优势持续巩固。公司发行预案顺势推出，基于此前收购的准备经验和此次政策的大力支持，后续流程推进可能更为顺利，前海妈湾片区核心资源的权益比例将迎来进一步提升；随着公司毛利率筑底企稳，投资收益高基数实现平稳过渡，以及优质土储资源的逐步释放，后续业绩展望或可相对积极；公司在信用、资源、效率等方面竞争优势突出且持续巩固，善于把握机会将竞争优势逐步兑现，在周期下行阶段的销售投资表现相对突出，持有型业务稳健发展且“投融管退”渠道通畅，格局优化浪潮中综合竞争力有望持续进阶。预计2022-2024年归母净利润分别为83/90/103亿元，分别同比-20%/+8%/+15%，对应市盈率分别为13.6X/12.6X/10.9X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1、行业基本面修复进展有不确定性；
　　2、核心资源开发进度有不确定性。