海通国际-港铁公司-0066.HK-首次覆盖：跨境旅行可能放宽的主要受益者-221219

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　　我们首次覆盖港铁公司（MTRC），给与其“优于大市”评级。主要亮点如下：
　　1）公司是香港和中国大陆跨境旅行可能正常化的主要受益者
　　19财年（疫情前），公司经常性业务产生的基本净利润高达97亿港元，该数字在20财年下跌至11亿港元的核心亏损，及21财年18亿港元的核心利润。我们将净利润的大幅波动归因于：1）往返中国大陆的跨境旅行受限。2）免税店关闭。我们认为，最近中国大陆放宽了对新冠疫情的限制，这将导致中国大陆跨境旅行的恢复快于预期。
　　2）香港物业发展细分市场是低风险业务，利润分成具有高灵活性
　　在大多数情况下，港铁公司无需承担土地改造（将非住宅用地改造为住宅用地）的地价费用，该费用通常由开发商承担。此外，物业发展的建造成本也由开发商承担。港铁公司在该阶段的初始成本支出最低。港铁公司还可在开发商提交的标书中选择最适合的标书。例如，港铁公司有时会出资支付地价，并可能要求高额的利润分成作为回报。我们认为，港铁公司的物业发展细分市场是低风险模式（成本支出最低），利润分成具有高灵活性（港铁公司可以选择最适合自己的模式）。
　　3）《铁路发展策略2014》（RDS-2014）为物业发展提供强有力渠道
　　（RDS-2014）旨在为2031年前的香港铁路网络发展提供规划框架。在该策略中，香港政府建议新建七个铁路项目，其中有三个将在2023年开始施工。铁路的持续发展将进一步提高收益的能见度：1）带来更多客流量；2）更多位于新车站顶部的物业发展。
　　4）估值：低于平均水平近一个标准差
　　2018年起，港铁公司比其历史平均水平高出一个标准差，比我们估计的资产净值溢价7%。更多的跨境旅行可能让香港交通业迎来强劲复苏，我们相信港铁公司的交易价格将高于其历史平均水平。因此，我们将目标价定为51.0港元，比我们估计的46.4港元的资产净值溢价10%。我们对公司启动首次覆盖，给予其“优于大市”的评级。我们认为主要风险是香港的住宅销售弱于预期，以及港铁公司的本地乘客意外减少。