天风证券-策略·中央经济工作会议解读：干经济，但必须高质量，在无人问津时做好准备-221218

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　　一、15-16日，中央经济工作会议召开部署下一阶段工作。我们理解如下：
　　1）稳增长&高质量发展：短期政策天平在向经济工作倾斜，明年大概率是稳增长加码的一年，但大方向上不会重复过去的模式（老基建+地产强刺激），对于增长质量将有着更高的要求。
　　2）高质量发展的应有之意在于“内需”和“安全”，即扩大内需（内循环动能）+产业结构升级（技术要素赋能、供应链安全）。
　　3）关于扩大内需，二十大以来将“扩大内需”置于供给侧之前，是一个关键变化。内需=消费+有效投资+产业链升级（高质量供给）。但消费和部分投资领域，由于当前内生周期（库存、地产）的位置，短期弹性可能有限。
　　4）关于国家安全，对应的方向包括国防安全、半导体等核心技术攻关、信息安全、粮食与能源安全、其他前沿技术的全球竞争力。站在当前，国家安全主题下对应内需、自身景气周期向上的细分方向确定性更高、弹性更大。
　　二、会议之后，市场风格将如何演绎：
　　过去一个多月，市场更多交易了地产和疫情政策调整下的复苏预期，结构上看，总量经济相关性比较高的板块表现较好。股债收益差10月触及-2X标准差的极端位置，反弹后回到-1X标准差附近。历史上，股债收益差触及-2X标准差以后，A股整体是直接牛市反转还是进入牛熊转换的过渡期，取决于经济复苏的路径。
　　而经济复苏的路径一方面来自于稳增长的政策，一方面来自于自然经济周期的位置。历史上，当稳增长（地产、基建）可以力挽狂澜的时候，自然经济周期（中美库存的位置）似乎没有那么重要。
　　但是，当前来看，如果稳增长的方式更多是扩大内需（消费+有效投资），那么就不得不考虑经济周期的状态，如果中美库存周期位置较高，自然周期没有出清，那么对消费和有效投资的刺激中，很大一部分类似“用手推绳子”。但是，如果中美库存周期出清，类似19年年底，那么这些政策就更类似于“用手拉绳子”。
　　预计23年中国库存周期先出清，国内弱复苏；24年美国库存周期出清，中美共振，强复苏。因此对大盘以及强经济β的方向（白酒代表的大消费、券商代表的金融、互联网等），在2023年大概率是震荡小幅度上台阶，是穿越隧道的阶段，属于转折过渡年。如果2024年能够看到中美经济共振上行，那么可能迎来指数和金融、消费、港股的主升浪，类似2020年中美经济共振向上的情况。
　　短期行业轮动上，我们建议将配置均衡到目前【无人问津】（成交额占比降到比较低的位置）同时有一些产业政策催化的成长方向上，具体包括：
　　1）11月大幅跑输的大安全板块，包括信创、半导体等，对应科技自立自强。
　　2）赛道方向中，汽车链条，对应稳增长的方向；海风、大储、军工，对应23年需求确定性比较高的。
　　3）5G工业互联网，最新变化是中国商飞获得5G工业专网通信的频段，对应的是新型工业化、数字工业化的核心着力点。
　　4）基于应对长期人口老龄化趋势，近期政策及此次会议提到的（但可能还未被市场充分认知）养老产业，包括医疗器械耗材、医疗IT、医疗基建、医疗服务等。
　　风险提示：防疫放开初期对消费、生产的影响；地产内生周期超预期走弱；中美贸易摩擦升级等。