国泰君安-电商行业事件点评：平台经济，政策再吹暖风，关注基本面三重拐点-221218

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　　本报告导读：
　　中央经济会议首次大力支持平台经济发展，且今年并未提及反垄断及资本无序扩张内容，流动性和预期回暖将成为本轮估值修复的驱动力。
　　摘要：
　　事件：2022年12月15日至16日在北京举行的中央经济工作会议中明确指出：支持平台企业在引领发展、创造就业、国际竞争中大显身手。要大力发展数字经济，提升常态化监管水平。
　　政策再吹暖风，支持平台经济发展。①近期市监局和国家反垄断局频吹暖风，肯定中国平台经济作用的同时要求在内部治理和企业合规建设方面做出有益探索，政策在边际上趋暖并获得肯定，有望催化港股流动性预期变化及估值中枢的进一步上移；②同时人民日报发布《中国互联网是造福人民的互联网》，提出携手构建网络空间命运共同体，强调努力推动互联网发展既符合信息时代发展规律，同时符合人民群众需求与期待；③政策逐步明确互联网开放性+秩序性作用，客观上是数字经济规模增长有效带动信息惠民及高质量发展，要求平台更多发挥支撑力+服务保障职能，强化安全防线并维护群众权益。
　　精益增长下的电商节衣缩食，已经带来了利润拐点。①2022Q3业绩受需求整体低迷影响，消费大盘的景气度拐点仍未出现，但随着12月以来封控加速放开及政策支持，预期及风险偏好正先于基本面加速修复；②另外平台企业盈利端表现更亮眼，通过高效降本和新业务亏损的趋势性收窄，彰显极强的韧性和效率改善能力；③从具体降本路径看，营销和研发开支收窄显著，说明在不确定加剧下，平台不约而同率先保住核心业务的盈利能力，对利润和ROI的优先级在提高；④其中拼多多表现最为亮眼，受益消费受损下的性价比渠道崛起，收入和利润均有体现，同时农产品上行+TEMU的出海保留想象空间。
　　流动性和预期回暖将成为本轮估值修复的驱动力，基本面三重拐点仍需等待。①平台企业在政策影响+交易结构冲击+景气度下行三重因素影响下，估值中枢持续下移，目前仍处极低估值水平；②对平台基础设施的公用事业化担忧导致市场对平台估值体系处于迷茫期；③但政策将会顺应产业链发展的自然规律，平台企业最终会依托供应链效率提升获得投资者信任及合理回报；④短期政策边际改善及加息影响有所对冲，更确定性的股价反转将来自基本面三重信号；⑤短期关注消费大盘及线上化增速的趋势性修复；中期关注综合电商与短视频平台竞争格局逐步趋稳；长期关注平台再度开启资本开支周期，寻求新的基本面增长。
　　风险提示：部分海外资金投资受限风险，电商行业竞争持续加剧拖累利润率水平，部分标的因不符合标准无法回港交易风险。