浙商证券-海南机场-600515-点评报告：海控免税营业扣点下调，中免日月广场租金仍按市场化方向推进-221216

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　　公司发布控股子公司签署《房屋租赁合同补充协议》暨关联交易公告，对海控全球精品免税店向公司控股子公司海岛商业缴纳的租金协议进行调整。
　　原协议期限为2021.2.1至2030.11.30，补充协议内容如下：
　　1）2022.1.1至2030.11.30，一般商品（除苹果等3C数码产品）营业额抽成由8%下降为3%，苹果等3C数码产品仍按照主协议进行（1%扣点）;
　　2）保底租金为4800万元/年，保持不变；
　　3）租赁面积由38920平略微下降至37500平，新增水瓶座L层（免税）、剔除水瓶座在盈商户“小拍熊”（有税）经营面积，实际上免税经营面积增加。
　　全球精品免税租金下调主要基于市场化原则，影响22年归母净利润6244万元。海控全球精品免税店租金商议之初，正值海南离岛免税发展的初级阶段，可对标租金较少。后对比发现，8%的销售扣点水平高于市场可比租金，因此按照市场化、公平化原则下调至3%。根据公司公告，下调后海岛商业2022年减少收入7747万元，减少归母净利润6244万元。
　　中免日月广场免税店新一轮租金按照市场化标准落地值得期待。cdf海口日月广场免税店租赁合同已于2021年10月31日到期，收费模式为固定租金。新一轮协议目前按照市场化方向推进，参照公司委托第三方进行的《租金水平分析报告》，当前与海控全球精品免税的扣点租金符合市场化水平，我们认为未来中免日月广场免税店租赁协议有望参照此落地。根据我们《海南机场深度报告：重整再出发，海南自贸港优质资产启航》中测算，若cdf海口日月广场免税店按照3%的营业扣点缴纳租金，2024年贡献归母净利润为3.2亿元，增量可观。
　　投资建议：海控全球精品免税店租金水平下调影响短期利润表现，但同时也一定程度上减轻海控免税经营成本，激励做大销售规模。同时，cdf免税协议有望参照市场化水平落地，随着客流回暖、消费复苏，将在中期维度贡献利润增量。我们略下调盈利预测，预计2022-2024年公司归母净利润分别为19.2亿、9.8亿、18.5亿，维持“增持”评级。
　　风险提示：客流恢复不及预期、租金协议谈判情况不及预期、行业竞争加剧。