华泰证券-人民币升值如何影响AH权益-221215

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　　核心观点：人民币转入升值通道，三类行业受益
　　人民币升值期间，部分行业收益与人民币汇率相关性较高，我们总结出以下逻辑，①受益于配置效应的食品饮料、家电、家居、装修建材、港股，②受益于汇兑效应的航空机场、工业金属，③受益于相对基本面效应的食品饮料、装修建材、传媒、计算机。与之相对，国防军工、公用事业、铁路公路等防御性行业相对收益逻辑在人民币升值环境中承压，风险偏好及相对基本面效应或为跑输主导因素。考虑本轮汇率变化的特殊性，建议此主题下配置：食品饮料、家电、家居、装修建材、航空机场、工业金属、传媒、计算机行业及港股，文末附有“受益于人民币升值”主题组合。
　　中美利差及风险偏好能基本解释人民币汇率波动
　　中美利差以及风险偏好能较好的解释人民币汇率的长期走势。中美利差既是两国经济相对强弱的映射，又反映了不同的货币政策取向，从历史上看中美利差和美元兑人民币汇率存在着较好的相关性，仅有三个时间段发生明显背离，其中风险偏好（中美关系是重点）能够解释两个背离时段：1）2019.03~2020.01，中美贸易摩擦带来的不确定性增加，贸易谈判进展成为决定人民币汇率的主导因素；2）2020.02~2020.05，疫情冲击、美股熔断驱动全球避险情绪上行，带动美元走强；3）2021年至2022年初，人民币在出口结汇的强劲需求带动下走出“美元强，人民币更强”的行情。
　　人民币升值利好哪些行业？
　　在人民币升值期间，市场风险偏好修复，中美利差往往回升。人民币升值对权益结构有三条影响路径：1）配置效应：人民币升值带来外资流入，外资定价权较高的食饮、家电、家居、装修建材行业及港股通常上行。2）汇兑效应：①债务端，人民币升值减轻航空机场、工业金属美元债务的偿还压力。②成本端，全球定价的大宗原料在人民币升值期间价格下降，或将增厚航空机场、工业金属等行业的利润。3）相对基本面效应：人民币升值往往对应内需强于外需的时段，国内营收占比较高的食饮、传媒、计算机、装修建材受益。
　　人民币升值对行业超额收益逻辑有负面影响？
　　在中美关系主导的市场避险情绪增加、中美利差收敛期间，防御板块通常走强。人民币升值期间，相对基本面效应及风险偏好或为主导行业超额收益环境的承压的因素：1）相对基本面效应：人民币升值阶段，内需通常强于外需，海外营收占比较高的纺织服装等出口型行业受到外需相对较弱及出口价格竞争力下降影响，营收端及利润端承压；②风险偏好效应：人民币升值阶段往往对应风险偏好（以中美关系为主）的修复，国防军工及偏防御性板块（公用事业、公路铁路、建筑装饰）的超额收益逻辑或在人民币升值阶段承压。
　　“人民币升值”主题配置建议：内需消费+内需TMT+外资重仓品种
　　根据历史规律的总结以及各行业所处环境的分析，我们认为各行业在人民币升值期间的表现主要取决于配置效应、汇兑效应、相对基本面效应对各行业的影响，及本轮升值期间行业自身景气度及超额收益环境。结合行业景气度及复盘规律，我们认为食品饮料（配置效应+相对基本面效应+防疫政策优化）、家电（配置效应+防疫政策优化）、家居（配置效应）、装修建材（配置效应+相对基本面效应）、传媒（相对基本面效应）、计算机（相对基本面效应+信创政策推动）、工业金属（汇兑效应）、航空机场（汇兑效应）、港股（配置效应）有望在本轮人民币升值阶段获得超额收益。
　　风险提示：国内经济复苏不及预期，美联储加息超预期。