中信建投-11月经济数据点评：政策优化效果体现，经济韧性强于4月-221215

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　　事件：
　　12月15日，国家统计局发布11月系列经济数据。
　　简评：
　　一、经济点评及展望：11月内外需共振走弱，触发政策加快调整
　　11月各类经济金融数据全面走弱。受疫情规模扩大、市场需求不振等因素影响，生产端工业、服务业双双回落，需求端投资、消费、出口全面走弱，社融、信贷同比少增，物价数据也相对疲弱，失业率再度攀升，就业压力增大。
　　稳增长诉求提升，政策加快调整，经济将逐步复苏。当前疫情和地产是拖累经济的两大关键因素。针对疫情，11月以来，国务院联防联控机制综合组先后公布新20条、新10条防疫优化措施，推动企业生产经营和居民消费的恢复，疫情防控对经济的扰动有望逐步减弱，实际上11月已有一定效果，体现在新一轮疫情峰值相比4月更高、波及范围更广，但工业服务业生产、消费等数据下滑幅度相比4月5月更小，新政下经济应对疫情冲击的韧性相对增强。针对房地产，供给端政策三箭齐发，部分城市需求端管理政策进一步放松，地产需求与供给也有望逐步迎来修复。此外，政治局会议明确提出2023年要突出做好稳增长、稳就业、稳物价工作，推动经济运行整体好转，稳健的货币政策要精准有力（2021年为稳健的货币政策要灵活适度），积极的财政政策要加力提效（2021年为积极的财政政策要提升效能，更加注重精准、可持续），因为未来宏观政策支持经济增长的力度将进一步加大。预计11月经济数据将成为阶段性的底部区域，在政策调整优化及加力支持下，未来经济将逐步走向复苏。
　　二、生产：疫情反弹和需求疲弱，工业服务业均走弱
　　11月工业增加值同比增长2.2%（前值5%），同比回落，季调环比增-0.31%（前值0.19%）。疫情多地散发和内外需求疲弱，工业生产表现转弱，但好于4、5月份。从结构上，采矿业增长同比增长5.9%（前值4%）。电力、燃气及水的生产和供应业同比增长-1.5%（前值4%），制造业同比增长2%（前值5.2%），均有回落，其中回落较多有汽车制造业，增速下行13.8个百分点至4.9%，计算机、通信和其他电子设备制造增速下行10.5个百分点至-1.1%。11月服务业生产指数同比增长-1.9%（前值0.1%），同比明显回落，但好于4、5月份。
　　三、投资：基建、制造业维持韧性，地产继续下滑
　　11月基础设施投资累计同比增长8.9%（前值8.7%），仍延续强劲。结构上铁路投资增速明显走升。9月以来，三大政策银行的政策性开发性金融工具投放明显发力，截至10月12日完成6743亿元投放，同时5000多亿元专项债也形成支撑，整体上四季度基建投资将维持在较高水平。
　　11月制造业投资同比累计增长9.3%（前值9.7%），小幅回落。内需偏弱加外需开始明显回落，制造业投资有所放缓。9月底央行提供的2000亿元以上专项再贷款支持制造业、社会服务领域和中小微企业、个体工商户等设备更新改造，政策支撑下年内制造业投资不会显著回落，仍将保持一定韧性，实现高个位数增长。
　　11月房地产开发投资累计同比增长-9.8%（前值-8.8%），降幅扩大。10月单月投资同比19.9%（前值-16%），销售面积同比-33%（前值-23%），土地购置面积同比-58%（前值-53%），新开工面积同比-51%（前值-35%），施工面积同比-53%（前值-33%），竣工面积同比-20%（前值-9%），地产各类数据全面走弱，既有房地产自身周期的问题，也有疫情冲击的原因。近期房地产供给端政策三箭齐发，部分城市需求端管理政策进一步放松，叠加防疫政策优化调整，地产需求与供给端有望同步迎来修复。
　　四、消费：疫情再度掣肘，但防疫政策优化效果已有体现
　　11月社零同比增长-5.9%（前值-0.5%），增速大幅回落。主要是疫情冲击加大，非必需类商品销售和聚集型消费受到明显冲击，商品消费增速回落至-5.6%，餐饮消费增速回落至8.4%，疫情反复从消费场景和消费能力两方面制约了消费增长，10月城镇调查失业率5.7%，高于往年同期。商品结构中仅粮油食品和药品维持正增长，其余全面转负。当前防疫政策明显优化，11月疫情数据的峰值要高于4月，但消费回落幅度要明显小于4月，政策调整的效果已有体现。预计随着新20条、新10条的推进，疫情对消费的影响将进一步减弱，消费将步入逐步复苏的通道。
　　风险提示：第一，经济最大的不确定性依然是疫情的走向。2022年的奥密克戎毒株对经济均造成了超预期的冲击。未来疫情走向如何，对经济运行的走向影响较大，因此仍是经济运行的核心不确定性因素。第二，对于地产投资何时触底反弹市场仍未达成共识。本轮地产下行周期已经持续一年多，地产投资、销售、价格和三工面积的增速都处于下滑区间，且仍无缓解迹象，政策宽松的效果仍待观察。第三，欧美紧缩货币政策的影响可能超预期，拖累全球经济增长和资产价格表现。第四，地缘政治冲突仍存不确定性，扰动市场风险偏好。