华创证券-【宏观快评】11月美国CPI数据点评：让子弹再飞一会儿-221214

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　　事项
　　11月美国CPI同比7.1%，预期7.3%；核心CPI同比6%，预期6.1%。
　　主要观点
　　通胀下行再超预期，能源和汽车价格大跌是拖累
　　11月美国CPI和核心CPI同比继续下行，且降幅快于彭博一致预期。环比来看，房租、食品、娱乐和教育通信服务是主要拉动项，能源、汽车和医疗服务是拖累项。房租增速略有放缓但仍在高位；食品价格涨幅继续下台阶，但仍高于疫前。受需求预期转弱以及强美元影响，国际油价大幅回调，带动汽油价格下降，但目前汽油零售价已接近3美元/加仑，短期或已见底；以汽车为代表的耐用品价格跌幅扩大，利率上行以及家庭消费结构再平衡的影响持续显现；医疗服务价格下跌则是健康保险调整的影响。
　　通胀下降证据的两个观测指标初见改善
　　在过往报告中，我们多次提到，通胀下降的明确证据可能有两个观测指标：一是核心CPI环比稳定回到0.2%左右，代表涨价动态回归至疫前水平，不考虑基数效应，从环比年率视角，核心通胀也能基本回到2%目标附近；二是通胀宽度明显收窄，避免涨价压力扩散与通胀预期升温。两个证据已初见改善：一是核心CPI环比回到了0.2%，是去年二季度以来的最低值。为什么是初见改善？一方面，目前仅一个月的数据，后续仍待观察；另一方面则是结构性涨价失衡，涨幅回落主要是受到汽车等耐用品下跌影响，房租和其他核心服务增速依然非常强劲。而在疫情前，正常的涨价结构是耐用品价格微跌或持平，服务价格温和上涨。二是通胀宽度有所收窄，同比涨幅过2%的CPI细项比例从90.1%降至85.9%，同比涨幅过2%的核心CPI细项比例从86.3%降至80.4%，两者均回到了今年年初水平，但其较正常时期的40%-60%区间仍然偏高。
　　通胀走势仍有不确定性，明年一季度或是关键时点，“让子弹再飞一会儿”
　　数据公布后，市场预期美联储加息终点回落至5%以下并于下半年开始降息，连续两个月通胀低预期对市场信心大有提振。但近两月数据低预期，主要依赖于能源、汽车价格下跌，若想看到美国通胀稳步下降，依赖于能源和耐用品价格持续大跌是不可靠的，更应该看到的是服务价格增速回落。目前服务涨价依然坚挺，一方面是租金，一方面是其他核心服务价格。
　　关于租金韧性，预计在明年一季度左右见顶，我们在《美国通胀回落背后的两个“细节”》有详细阐述。鲍威尔在11月底的布鲁金斯学会演讲中也提到，随着新租约通胀持续下降，住房服务通胀将在明年某个时候开始下降。
　　关于其他核心服务通胀，因工资是主要成本，所以劳动力市场是关键。但目前美国劳动力市场的再平衡仅初见迹象，工资增长也依然强劲：失业率仍然接近50年来最低，职位空缺与失业之比还有1.7，每月新增就业人数依然强劲。与此同时，工资增速依然维持在5%的高位，高于疫前正常的2%~3.5%的区间。其他核心服务通胀涨价动能趋弱，需要劳动力市场再平衡以及工资增速下降，这一点目前还没有看到，并且也不像租金那样有预判的关键时点。
　　12月FOMC会议上加息缓和基本是大概率事件，而在明年3月FOMC会议前，美联储和市场还有3个月的通胀报告（今年12月至明年2月）可供观察和分析，届时也是判断租金增速拐点的关键时点，劳动力市场也可能会出现一些新的状况。如鲍威尔所言，“历史强烈告诫不能过早放松政策，我们将坚持到底，直到任务完成”。再考虑到，SPF通胀预期四季度进一步上行，密歇根消费者通胀预期也在高位波动，因此，不妨让子弹再飞一会儿。
　　风险提示：美国经济和通胀形势超预期，美联储货币政策超预期。