民生证券-可转债打新系列：漱玉转债，医药零售连锁行业领先企业-221214

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　　转债基本情况分析：
　　漱玉转债发行规模8.00亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价21.27元，截至2022年12月13日转股价值101.08元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.30元，到期补偿利率13%，属于新发行转债较高水平。按2022年12月13日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.68%的贴现率计算，债底为82.53元，纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为9.28%，对流通股本的摊薄压力为34.41%，对现有股本摊薄压力较大。
　　中签率分析：
　　截至2022年12月13日，公司前三大股东李文杰、秦光霞、济南漱玉锦云投资合伙企业(有限合伙)分别持有占总股本35.17%、18.12%、11.25%的股份，前十大股东合计持股比例为90.35%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在60%左右。剩余网上申购新债规模为3.20亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于950-1050万户，预计中签率在0.0030%-0.0034%左右。
　　申购价值分析：
　　公司所处行业为线下药店（申万三级），从估值角度来看，截至2022年12月13日收盘，公司PE(TTM)为65倍，在收入相近的10家同业企业中处于较高水平，市值87.15亿元，处于中等偏下水平。截至2022年12月13日，公司今年以来正股下跌10.62%，同期行业（申万一级）指数下跌16.07%，万得全A下跌15.93%，上市以来年化波动率为54.72%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为8.19%，股权质押风险较大。
　　漱玉转债规模较小，债底保护一般，平价高于面值。综合考虑，我们给予漱玉转债上市首日24%的溢价，预计上市价格为125元左右，建议积极参与新债申购。
　　公司经营情况分析：
　　2022年1-9月实现营业收入52.47亿元，较上年同期增长41.25%；营业成本37.42亿元，较上年同期上升44.49%；实现归母净利润1.30亿元，同比上升18.16%，销售毛利率28.69%，同比下降1.60pct；销售净利率2.39%，同比下降0.58pct。
　　竞争优势分析：
　　企业定位：医药零售连锁行业领先企业。1）品牌形象及会员体系优势。公司培育了规模较大的稳定客户群体；2）运营管理优势。公司建立了标准化运营体系；3）物流配送体系优势。公司拥有完善的物流配送体系，可快速响应门店的配送需求；4）供应链体系优势。公司已与1280余家国内外优质供应商保持了长期稳定的合作关系；5）大健康服务体系优势。公司通过投资等多种合作模式，整合区域内各方资源，布局康复、养老、护理等医疗服务。
　　风险提示：1）发行可转债到期不能转股的风险；2）摊薄每股收益和净资产收益率的风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波动风险。