中信证券-横店东磁-002056-深度跟踪报告：光伏后期之秀，加速产能扩张-221214

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　　近期上游硅料、硅片进入降价通道，公司成本端压力有望阶段缓解，有利于公司光伏业务盈利能力提升。此外公司加速光伏业务扩张，近期公告拟在四川宜宾分三期投资年产20GW新型高效电池项目，有望带动公司光伏业务加速成长。整体而言，公司重点发展磁材+器件、光伏+锂电两大产业群，后续新能源业务有望贡献主要业绩增量。我们预计公司2022-2024年EPS为1.01/1.24/1.60元，维持“买入”评级。
　　▍上游硅料、硅片进入降价通道，下游电池片/组件环节有望受益。硅料方面，根据PVInfoLink数据，2022.12.1-2022.12.7多晶硅致密料现货价格环比上周（2022.11.24-2022.11.30）下降7元/kg至288元/kg，下降幅度2.4%。硅片方面，主流的182mm/155μm单晶硅片的销售价格由上周（2022.11.24-2022.11.30）的7.11元/片下降到6.95元/片，下降幅度2.3%。展望2023年，我们预计光伏硅料的价格应该是持续下降的趋势，成本端的降价也将带动电池片和组件加速新增装机，有望增厚产业链中下游盈利水平。
　　▍业务层面：光伏/锂电加速扩产，预计2023年收入分别达到170/23亿元。分业务来看，公司2022H1磁材/光伏/锂电池/器件收入分别为21/59/8/4亿元，占比分别为23%/63%/9%/4%，分别同比+8%/+98%/+151%/+41%。（1）光伏业务：短期看，公司披露的投资者关系活动记录显示，随着欧洲组件库存进入合理水平，下游重新开始拉货，公司12月份组件出货情况环比预计有明显的提升，同时公司预计2023Q1出货环比仍然有20%的成长。产能角度，公司预计2022年底电池片/组件产能分别达到8GW/7GW。此外，公司近期公告拟在四川宜宾分三期投资年产20GW新型高效电池项目，三期规模分别为6/6/8GW，预计第一期N型TOPCon产品将于23Q3量产出货。我们预计公司光伏业务仍有望高成长，预计2022/23年收入分别为125/172亿元，同比+92%/+38%。（2）锂电业务：公司2021年底具备小动力锂电产能约2.5GWh，公司预计2022年底可达7GWh，并且在2023年逐步进行产能爬坡，贡献增量业绩。市场方面，目前公司聚焦电动二轮车（占比约60%）、便携式储能（约20%）、电动工具等。我们预计随着2023-2024年公司新增产能逐步落地，小动力锂电业务有望维持相对高增速，预计收入分别达到23/30亿元，分别同比+46%/+30%。此外公司亦在通过产业链合作等方式布局户储等增量市场，部分产品已经处于认证和测试阶段，后续进展值得期待。
　　▍估值层面：业绩具有高确定性，估值处于低位。（1）纵向来看，我们拉取公司过去三年PE-Band情况，PE上限约33倍，下限约17倍，当前时点公司PE-ttm约为21倍，处于过去三年的25%分位，具备修复空间。（2）横向维度：公司业务板块包括磁材（预计2022年收入占比24%）、光伏（占比62%）、小动力电池（占比8%）、器件（占比3%），我们选取各块业务的可比公司，可比公司对应2023年平均PE为20倍，而公司当前市值对应2023年利润的PE为15倍，相对低估。
　　▍风险因素：磁性材料行业发展不及预期；新能源电池下游景气度不及预期；光伏技术迭代的风险；光伏业务扩产不及预期；公司器件业务发展不及预期；原材料成本持续上涨的风险。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司是国内磁材龙头，扎实推进磁材+器件、光伏+锂电两大产业群布局。考虑到明年公司光伏业务持续扩产，组件业务有望持续高增长，同时小动力锂电也将随着扩产加速落地，我们上调公司净利润预测至16.4/20.1/26.0亿元（原预测为15.5/19.7/23.6亿元），对应EPS分别为1.01/1.24 /1.60元。参考公司历史估值水平，过去3年PE-TTM中枢为25倍，同时参考可比公司估值水平（当前市值对应2023年利润的PE为20倍），考虑到公司加速扩产TOPcon、小动力电池等新技术新产品，有望贡献业绩增量，我们给予一定估值溢价，给予2023年25倍目标PE，上调目标价至30元（原为28元），维持“买入”评级。