华泰证券-瀚蓝环境-600323-服务无废城市建设，价值有待重估-221213

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　　垃圾焚烧产能增长，估值有望修复公司于12月7日公告拟加大在佛山市南海区项目投资，新增垃圾发电处理规模1500吨/日及配套炉渣综合利用55万吨/年，提升公司服务“无废城市”建设的能力。考虑到新项目仍处于前期准备阶段，短期内对公司业绩无影响，维持盈利预测，预计22-24年EPS为1.53/1.88/2.28元。可比公司23年平均13xPE（Wind一致预期）。公司当前股价对应23年10xPE，估值压制因素有望逐步消除，催化剂包括：1）垃圾焚烧产能再次增长、2）基础设施公募REITs后续落地。给予公司23年13xPE，目标价24.44元（前值24.48元基于22年16xPE）。维持买入评级。
　　拟投资南海垃圾焚烧二期，服务“无废城市”建设公司在南海固废处理环保产业园内已投运3座垃圾焚烧电厂，分别是南海一厂改扩建项目、南海二厂项目及南海提标扩能项目，合计处理规模4,500吨/日。佛山入选“十四五”时期“无废城市”名单。公司此次再投资二期项目，新增处理规模1,500吨/日，有望提升公司服务“无废城市”建设的能力。截至目前公司垃圾焚烧在手总规模升至35,750吨/日，其中已投产26,050吨/日、在建/筹建/未建为4,550/650/4,500吨/日。根据公司披露的预计建成时间测算，4Q22将投产2,800吨/日，而23/24年陆续投产950/1,450吨/日。
　　能源业务扭亏仍有不确定性，销气价上调利好毛差修复3Q22公司能源板块天然气销量同比-1%，但收入同比+18%，得益于售气价格的提升。但上游气源价格仍在高位震荡，3Q22能源业务净利仅0.1亿元，同比持平、环比少0.6亿元。1-3Q22能源业务净亏0.8亿，全年能否扭亏为盈，我们认为将主要取决于气源价格波动幅度。根据佛山发改局的通知，自2022年7月起佛山市管道天然气非居民销售价格最高限价调整为4.28元/方、较前值提升0.43元/方（+11%），有望部分缓解气源采购成本压力。
　　估值处于较低区间，看好价值重估
　　2022年以来，垃圾焚烧发电公司股价整体处于震荡区间，公司当前股价对应23年仅10xPE，低于5年历史的25分位，也低于同行均值。考虑到公司充足的产能储备（当前待投产占已投产37%）、较高的运营效率（2021年吨上网电量328千瓦时），我们认为公司价值或被低估。随着垃圾焚烧产能再次增长、基础设施公募REITs后续落地，公司估值有望修复。
　　风险提示：垃圾焚烧项目投产进度低于预期；融资趋势发生大幅度逆转；天然气价上涨超预期。