海通证券-华利集团-300979-公司公告点评：收购英雄心100%股权，将新增1000万双运动鞋产能-221213

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　　公司公告将收购香港启巨和香港优可合计持有的英雄心100%股权。完成交易后英雄心及其全资子公司越南永川和佳达国际将成为公司的全资子公司，英雄心2021年实现收入1.17亿美元，净利润1884万美元，净利率为16%，2022年1-8月实现收入1.07亿美元，净利润1618万美元，净利率为15%。此次交易对价为6300万美元，考虑到标的公司约有1亿美元左右负债，若加上所承担负债的金额，对应2021年市盈率为8.75倍，考虑到标的工厂的现有产能和自身经营能力，我们认为该价格对收购方华利来说较有吸引力。
　　高效扩产，协同发展。通过收购英雄心公司将获得在越南北部约1000万双/年的新增产能，越南永川在宁平省，为越南北部地区，靠近华利原有产能所在地，永川的主营业务为鞋履生产，2022年1-8月实现收入3449万美元，净利润55.6万美元，产量约729万双。我们认为，华利在不断扩张的过程中需要持续增加产能，而扩张产能的方式可能包括新建厂房、在原有厂房上增产、收购，此次收购标的从净利率角度看具备较佳的经营能力，华利通过收购的方式快速、高效提升自身产能水平。收购协议中的佳达国际主营为鞋业贸易，负责永川的原材料采购和产成品销售，2022年1-8月实现收入1.05亿美元，净利润1663万美元。根据协议，此次交易由现金完成，考虑到华利集团现金充足（2022年三季末货币资金57亿元），有能力尽快履行支付，且协议中70%的转让款在交割日之后支付，所以我们判断交割有望在短期内完成，公司在2023年有望全面运营标的工厂。
　　稳定老客户，新客盼增长。2022年以来，公司在Nike、HOKA、ON、UnderArmour品牌的营收均取得了较大幅度的增长，同时，公司已经获得了2022年新拓展的Reebok品牌的量产订单，我们认为公司在不断增长的过程中，生产能力、研发能力、履约能力等获得了更多品牌的认可，从而有能力持续拓展优质客户，新客户的增量订单和老客户的稳定增长将确保公司整体稳健成长。
　　多地布局产能，应对新增需求。华利集团凭借优质的客户结构、在主要客户供应链中较强的竞争能力，仍保持订单的稳健，同时根据与客户中长期的合作规划，继续新建、扩建工厂。根据公司未来的产能布局，除了在印尼兴建大型生产基地外，公司仍将充分利用在越南北部扎根多年的优势，继续在越南北部、中部建设产能。
　　盈利预测与估值。我们给予公司2022-2024年归母净利润至34.8、41.0、48.1亿元，给予2022年市盈率估值23-25倍，对应合理价值区间68.62-74.59元/股，对应2022PS为3.70-4.02X，维持“优于大市”评级。
　　风险提示。客户集中导致个别客户订单下滑的风险，原材料剧烈波动的风险，人工成本持续上涨的风险。