中泰证券-华利集团-300979-拟收购优质成熟制鞋标的，产能扩张提速-221212

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　　公司公告，全资子公司“香港宏太“拟以自有资金6300万美元（约人民币4.4亿元）收购“香港启巨”和“香港优可”合计持有的“英雄心国际有限公司”100%股权，交割完成后“英雄心”及其全资子公司“越南永川”、“佳达国际”将成为公司的全资子公司，并纳入公司合并报表范围。
　　收购年产能1000万双的成熟制鞋工厂，应对快速增长的新客户需求。公司凭借优质的客户结构和突出的供应链管理能力，疫情下订单仍保持稳健增长。而新建工厂从选址到投产周期较长，为应对新客户订单需求的快速增长，公司通过收购“英雄心”可尽快获取“越南永川”运动鞋年产能1000万双。并且标的公司净利率与公司相近，整体运营效率较高（2021年/2022年1-8月分别实现营收1.17/1.07亿美元，实现营业利润0.19/0.16亿美元，营业利润率分别约为16.1%/15.1%）。此外，“英雄心”旗下拥有两家全资子公司：1）“越南永川”主营业务为鞋履生产，2022年1-8月分别实现营收/净利润3449.06/55.06万美元，运动鞋产量约729万双；2）“佳达国际”主营业务为鞋业贸易，2022年1-8月分别实现营收/净利润1.05/0.17亿美元。
　　公司订单逆势增长，新增产能有序扩张。2022H2以来海外消费环境持续承压下，部分国际运动品牌面临高库存的压力，导致运动鞋制造业整体订单需求相对疲软。而公司作为行业龙头，凭借优质的客户结构、领先的产品研发和管理能力，以及产能规模优势，仍保持稳健的经营态势。订单端，增长主要来自于公司加深与现有核心客户合作（2022年前三季度TOP5客户收入同比约+16.8%，其中NIKE、UA迅速增长），以及拓展新兴运动品牌并迅速提升在新客户供应链中的份额（2022年前三季度来自HOKA、ON的营收增幅较大，同时目前已经获得2022年新拓展的Reebok品牌的量产订单）。产能端，除了公司当前在印尼兴建的大型生产基地外，未来仍将充分利用在北越扎根多年的优势，继续在越南北部、中部建设产能，以匹配公司订单长期持续增长。
　　盈利预测与投资建议：公司下游为国际头部运动品牌，客户稳定性有望好于行业整体。并且公司作为头部运动鞋供应商，规模、效率以及稳定性优势突出，在老客户中份额提升的同时积极开发新客户，有望展现出更强的业绩韧性。同时公司新增产能有序推进，同时收购成熟工厂，以满足订单的快速增长（2021年建成的3个越南工厂目前爬坡顺利；印尼工厂一期有望于2022年底投产，贡献23年产能；缅甸工厂恢复建设）。我们预计2022/23/24年归属净利润分别为33.38/40.92/50.12亿元，对应估值为19/15/12倍，考虑公司成长性以及当前估值，维持“买入”评级。
　　风险提示：东南亚疫情影响扩产进度不及预期；下游客户终端需求不及预期；汇率大幅波动风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险