招商证券-浩通科技-301026-贵金属回收龙头进入量价齐增黄金期-221212

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　　铂族金属资源匮乏，回收是重要补充。公司是贵金属回收的龙头之一，受益贵金属涨价。2021年上市，今年底将迎来快速扩张期。
　　主业贵金属回收，受益贵金属涨价：公司成立于2005年6月，长期专注于贵金属回收。产品收入主要来自于白银和铂钯铑等铂族金属。白银、铂族金属与黄金价格走势有一定趋同性。公司贵金属回收业务毛利率接近20%，毛利率和利润和贵金属价格趋同性较强，受益贵金属价格上涨，亦受损贵金属价格下跌。
　　产能进入快速释放期：公司2021年上市，2018-2021年公司处理能力稳定在3000吨/年，预计今年底明年初新投产4500吨/年处理能力。预计明年有效产能较今年翻倍。控股子公司江西浩博新材一期设计处理废汽催3,000吨/年；二期新增废汽催处理12,000吨/年，并新增含钯工业催化剂等废剂处理规模3,000吨。全部项目投产之后，公司处理产能将达到2.25万吨。假设江西浩博从2023-2026年陆续投产，公司未来四年权益有效产能年复合增速35%。铂族金属很稀缺，中国更稀缺，回收很重要。催化剂回收是主要回收来源。
　　铂族金属资源稀缺且严重的分布不均。南非和俄罗斯两个国家合计铂矿和钯矿供应量分别占世界总供应量的89.8%和84%。我国铂矿供应量占1%、铂需求量占26%，钯矿供应量占3%、钯需求量占24%，铑矿供应量占1%、铑需求量占20%。由于铂族金属的稀缺性和重要性，发达国家均把贵金属回收作为一个重要的产业关键环节加以布局和支持。我国铂族金属严重依赖进口，回收更是重中之重。我们测算，2022年我国产生废催化剂8.2万吨，到2025年年复合增速12%左右。
　　技术是贵金属回收的核心竞争力：与欧美等发达国家和地区相比，我国贵金属回收产业发展起步较晚，技术起点低。尤其废汽催的有效回收占比还很低。公司实控人技术出身，曾任国内贸易部物资再生利用研究所工程师。该院所是我国最早研究废催化剂回收的科研院所。贵金属元素回收率的高低是单位盈利能力以及原材料采购能力的重要影响因素。随着废催化剂的回收渠道完善化，尤其废汽催的回收渠道的完善，行业集中度有望提升，有技术优势、资金优势的龙头有望受益。
　　给予“强烈推荐”投资评级。预计公司明年废催化剂处理量翻倍，不考虑贵金属涨价，预计明年利润翻倍到3.5亿元，对应13倍市盈率，低于可比公司和黄金资源股平均市盈率16倍、24倍。首次推荐给予“强烈推荐”评级。
　　风险提示：贵金属价格大跌风险、扩建项目不及预期、供应链和政策等对原料采购保障的风险等。