首创证券-环保行业深度报告：精选优质运营资产，关注环保与能源协同发展-221209

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　　板块持续波动，水务板块表现相对较强。年初以来，板块整体走势与沪深300基本一致，整体持续处于波动状态。细分板块来看，受稳增长政策推动、运营类资产占比较高等因素影响，水务板块表现较强，相对年初下跌15%，分别领先沪深300/环保行业指数13.06/9.98个百分点。
　　前三季度经营情况：运营类资产表现相对优异。受新冠疫情及外部经营环境影响，环保行业企业普遍出现成本及期间费用提升、盈利下降，应收账款上升等状况。同时我们关注到，无论固废板块还是水务板块，建设类项目占比高的公司受到不利影响更为明显，相比之下运营类资产占比高的公司，利润及现金流状况更加稳定，收入端甚至出现逆势增长。
　　政策推动：节能减排，减污降碳协同发展。从进入“十四五”以来国家发布的政策文件以及“二十大”报告表述来看，国家依然大力支持生态环保行业发展。但是通过政策梳理可以发现，随着“双碳”目标的确立以及碳中和“1+N”政策体系的不断完善，环保行业政策侧重点已经从单纯的末端污染治理转化为节能减排、减污降碳协同发展，碳排放、能源与环保的协同发展贯穿政策文件始终。
　　REITs：政策支持，发展提速。自2021年首批9只REITs上市以来，我国REITs市场发展迅速。同时，今年以来，政策文件大力支持基础设施REITs发展，推动REITs扩募机制不断完善，支持REITs向多个领域拓展。从已发行的两只环保REITs来看，底层资产受疫情影响逐渐减小，经营情况良好，无论从价格走势还是股息率等指标来看，均远超行业平均水平。
　　能源领域：关注环保与能源协同发展带来的新机会。节能减排、减污降碳协同发展之下，环保行业迎来新的发展机会。一方面，新能源的快速发展及其不稳定性使整个电力系统波动性提升，能源安全新认识下，火电投资增速提升，烟气治理迎来新发展机遇。另一方面，减污与降碳具有高度同源性，传统环保服务的客户在治污需求同时有巨大的用能、节能需求，以园区为载体的工业用户对于水、固、气污染治理及能源服务需求巨大，起步较早的环境能源综合服务商有望充分受益。
　　投资建议：国家政策依然大力支持环保行业，不断促进节能减排、减污与降碳的协同发展。但是由于环保行业政策落地以及行业多个领域商业模式仍然不清晰，导致行业内相关企业盈利能力可预见性仍然相对较弱。我们给予行业“中性”的投资评级，重点关注以REITs为代表的运营类资产、火电投资增加带来的烟气治理领域投资机会，以及环境、能源综合服务需求提升带来的投资机会。推荐瀚蓝环境、清新环境等公司。
　　风险因素：政策文件落地不及预期；火电投资增速不及预期；疫情防控政策变化不及预期；地方政府支付能力不及预期；企业经营成本上升高于预期等。