国泰君安-融创中国-1918.HK-关于公司债务重组方案的点评：积极重组，债转股发令枪-221210

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　　本报告导读：
　　2022年12月9日晨，公司公告债务重组方案，针对当前91亿美元债务，以部分债转股部分新发票据的形式解决当前债务问题，降低杠杆率的同时，提高持续经营能力。
　　摘要：
　　维持公司“谨慎增持”评级。考虑到公司债务重组的时间和具体方案仍未明晰，暂时不对未来做盈利预测，公司自2022年4月以来一直处于停牌状态，当前继续维持停牌，尚不能买卖，积极关注后续重组的推进，维持“谨慎增持”评级。
　　公司公布债务重组方案，主要以债转股的形式化解危机。公司于2022年11月9日晨公告，公司与总额91亿美元的优先票据及其他境外债务持有人及其顾问沟通后呈现初步重组方案，主要包括4个内容：1）拟将债务中的30-40亿美元及若干股东借款转换为普通股或股权挂钩工具，调整资本结构的同时解决境外债权人的顾虑，实现降杠杆的目的；2）将剩余现有债务转化为新的以美元计价的公开票据，期限为自重组生效日起的2-8年，为了公司恢复运营和恢复流动性，预计新票据于重组后的前两年的部分利息可以只计提不支付，之后相关利息再以现金支付；3）若干资产的处置所得款项净额将作为偿还新票据的额外资金来源；4）向支持重组方案的债权人提供同意费。
　　债转股是当前化解民营房企危机最有效的方式之一。当前民营房企的危机是从短期流动性危机转换为中长期的信用危机，而债转股的方式则是从中长期的方式调整民营房企资本结构，实现可持续经营，从而有效应对公司在手房地产及土地资产合理价值变现，化解信用危机。
　　公司积极应对债务问题，打响民营房企债转股第一枪，预计未来走出债务危机后将重返中高端房地产市场。公司积极应对债务问题，率先拿出行之有效的方案，也给目前房企走出债务危机作出表率。公司自出险以来，销售规模随着行业下行进一步下滑，2022年前11月，公司实现销售1611亿元和1218万方，分别同比下滑70.7%和68.3%。当前监管层密集出台房地产刺激政策，依靠公司过去积累的品牌力，预计重组后的公司能够在中高端市场上更加稳健经营。
　　风险提示：市场需求超预期下滑、债务重组进展不达预期。