浙商证券-贝壳控股-2423.HK-2022年三季度贝壳业绩点评报告：业绩逆势改善，降本增效成果显著-221209

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　　事件
　　2022年11月30日公司公布2022年三季度业绩公告。
　　投资要点
　　毛利大幅增加，调整净利润显著改善
　　2022Q3公司总交易额7371亿元，同比-11.3%。公司净收入为176亿元，同比2.8%，经调整净利润为18.9亿元，较2021年同期净利润-8.9亿元，较2023年中期经调整净利润有显著改善。2022Q3公司毛利47.6亿元，同比+72.8%，毛利率27%，同比+11.8%。根据公司三季报，毛利率上升的主要原因为：①利润率较高的存量房业务贡献收入占比提升；②链家经纪人固定成本支出减少；③利润率较高的项目数量增加带动新房业务利润率提高。我们认为，公司在当前房地产行业整体销售持续下滑的阶段，交易总额下滑有限且净利润出现改善，说明公司经营具有较强韧性。
　　二手房成交量率先回暖，存量房业务规模具备持续提升的潜力
　　2022Q3公司存量房总交易额4490亿元，同比+18.7%，占比公司总交易额60.9%；新房总交易额为2615亿元，同比-35.5%，占比公司总交易额35.5%。存量房业务净收入72亿元，同比+16.6%，新房业务净收入为78亿元，同比31.3%。根据Wind数据监测，全国重点18城二手房销售面积已经连续11周呈现同比上升，而新房市场销售持续保持低位震荡。我们认为，二手房交易修复通常先于新房，公司二手房业务在市场修复前期会有更强的弹性；此外，公司作为国内最大的房产互联网交易平台，在交易模式的成熟度、市占率和客户粘性方面有较强的竞争优势，我们认为其存量房业绩具备持续提升的潜力。
　　降本增效效果显著，助力毛利率改善
　　截止2022Q3，公司活跃门店数量39713家，同比-19.7%；活跃经纪人数量37.27万名，同比-20.4%。2022Q3，营业成本总额128亿元，同比-16.3%。运营费用为35亿元，同比-29.9%。我们认为，公司在行业低谷期有效控制了运营支出，降本增效有利于公司毛利率的改善，也加强了穿越周期的能力。
　　家装家居快速发展，收入显著增长
　　公司收购2022Q3家居家装净收入18亿元，较2022H1公司家装家居业务营收11亿元，收入显著增长。我们认为，家装业务和经纪业务面对的客户群体重叠度高，公司快速发展的家装业务有利于公司强化传统业务的同时形成公司未来新增长点。
　　盈利预测与估值
　　我们认为，2023年地产行业将逐渐进入修复阶段，且二手房业务已呈现率先修复的趋势，贝壳作为国内最大的房产交易互联网平台，客户粘性高，已建立较高的规模和基础设施竞争壁垒，在市场修复阶段有望获得更多拓展机会；此外，公司家装业务发展迅速，和公司的传统业务协同性强，有望成为公司的第二增长曲线。我们预测公司2023年经调整净利润为49.2亿元，参考可比公司估值，给予公司2023年50xPE估值，对应目标价72.1港元，维持“买入”评级（非特别注明均以人民币计价，取2022年12月26日汇率，1港币=0.899人民币）。
　　风险提示
　　二手房修复不及预期；新房销售持续低迷；各地放松政策落地效果不及预期。