中信证券-京东健康-6618.HK-投资价值分析报告：在线医疗健康平台领跑者，全面构建数字生态-221208

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　　京东健康是国内领先的在线医疗健康服务平台，近年来公司财务业绩、经营指标表现突出，不断实现自身市场地位的夯实。未来，公司表示在战略上将进一步强化医药健康供应链与在线医疗健康服务能力建设，打造更加开放、完善的线上线下一体化健康生态圈，为广大用户提供有价值的产品与服务。在我国人口结构改变、消费能力提升的大背景下，伴随医疗健康支出规模的持续增长以及数字健康市场渗透率的提升，叠加京东集团资源协同，我们看好京东健康在客户数、客单价两方面的充足提升空间。首次覆盖，给予“增持”评级。
　　▍科技赋能，需求支撑，数字健康市场潜力巨大。我国是世界第一人口大国，伴随人口老龄化进程加快、居民健康意识增强，医疗健康支出近年来稳定增长；根据Frost & Sullivan统计数据（转自公司招股说明书），2030年我国医疗健康支出有望增长至17.6万亿元。与此同时，依托互联网新兴技术，受益于政策驱动、用户习惯养成，数字健康市场有望迎来渗透率进一步提升的发展阶段。结合头豹研究院统计数据，我们预计数字健康市场渗透率有望从2020年的4.4%稳步提升至2025年的12.9%，医药电商、在线医疗两方面均有着广阔的线上转化率提升空间。
　　▍京东健康始于C端医药电商，延拓医疗健康服务体系。京东健康是国内最大的在线医疗健康平台，2014年开始独立运营，2020年上市，实际控制人为刘强东先生。在零售药房业务方面，公司打造了自营、第三方平台、全渠道三种模式，通过与上游药企的深度绑定而拥有强大的供应链能力，同时在仓配履约方面的客户体验优；根据公司年报，截至2021年底，公司80%自营药品订单实现次日达，第三方平台联动1.8万商家。在医疗服务方面，公司以严肃医疗和消费医疗为重点，覆盖在线问诊、处方续签、慢性病管理、家庭医生等场景；截至2021年底，公司设立27个线上专科中心，今年上半年日均咨询量突破25万次。公司业绩成长性突出，2022H1实现营收203.86亿元，同比增长49.12%；实现Non-IFRS净利润12.11亿元，同比增长81.97%。
　　▍拥有集团资源加持，构建医院、药企、政府等大健康生态圈。公司背靠京东集团，在C端运营方面拥有优势。一方面，公司承接京东集团体系强大的仓储物流能力，运营效率高，2022H1存货周转天数降低至37.96天，履约费用占自营业务营收的比例下降至11.14%；另一方面，京东集团拥有优质的客户群体，公司持续转化，截至2022H1，京东健康相较于集团年度活跃用户数的转化率已提升至22.61%，且仍有进一步的提升空间，集团3000万PLUS会员也为公司提升客单价提供了有力支撑。公司推行开放生态战略，与医院、药企、政府等生态参与方持续推进合作，有望夯实大健康业务基础。
　　▍探索企业健管服务、健康险等，有望形成业务新增量。京东健康持续进行商业模式创新，同时丰富自身商品品类，未来成长空间广阔。公司今年正式发布企业健康战略以及企业员工健康服务解决方案，考虑到国内企业健管市场的极低渗透率，有望在B2B2C市场取得一定的先发优势；公司联动保险公司发布管理型健康险服务“家医保”，或受益于“医药健险”四大环节联动；公司承接京东集团宠物健康相关资产，在“它经济”蓬勃发展的背景下，我们预计将以一站式解决方案的形式服务广大宠物主。
　　▍风险因素：行业政策变动的风险；毛利率进一步下行的风险；经营管理效率提升不及预期的风险；新业务拓展不及预期的风险；市场竞争进一步加剧的风险；京东系用户流量资源转化或不及预期的风险。
　　▍投资建议：公司是国内领先的互联网医疗健康服务企业，坚持医药健康供应链和在线医疗健康服务能力建设，未来发展空间广阔。我们预计公司2022-24年分别实现营收429.26/575.78/748.28亿元人民币，实现净利润6.77/11.62/18.90亿元人民币。综合使用相对估值法和绝对估值法，根据审慎原则，我们给予公司3398亿港币目标市值，对应目标价107港币。首次覆盖，给予“增持”评级。