天风证券-天邦食品-002124-11月销售月报点评-221207

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　　事件：
　　2022年11月生猪销售46.02万头（其中，仔猪15.43万头），环比+ 19.36%；销售收入10.31亿元，环比+ 28.31%；销售均价25.10元/kg（商品肥猪均价为23.65元/kg），环比-12.99%。
　　2022年1-11月累计生猪销量393.77万头，（其中，仔猪51.37万头），同比+0.65%；销售收入78.42亿元，同比-1.64%；销售均价18.18元/kg（商品肥猪均价为17.97元/kg），同比-2.25%。
　　我们的分析和判断：
　　1、生猪出栏量稳步增长，肥猪占比环比有所提升。
　　公司灵活调整仔猪占比，增强盈利能力。在11月行业仔猪端价格回调速度快于肥猪端价格的情况下（仔猪价格环比-17%、肥猪价格环比-16%，据涌益），公司灵活调整仔猪和肥猪出栏占比，11月公司肥猪占比再次回到约66%（2022M10肥猪占比51%），调高肥猪比例有利于增强公司整体盈利能力。
　　2、聚焦生猪产业链，未来增长可期。
　　1）产能方面，公司育肥产能储备充足，自建+租赁+合作农户可实现育肥产能年出栏800-1000万头；且剔除史记后能繁母猪存栏量仍稳步增长，公司预计到22年年底能繁母猪将扩张到40万头，进一步支撑后续生猪出栏增长，我们预计其有望支撑公司23年800万头的生猪出栏目标。
　　2）断奶仔猪成本改善明显，为后续降本埋下铺垫。随着公司前期各方面的努力，三季度断奶仔猪成本已降至约360元/头（2022Q2约450元/头）,考虑到仔猪育肥出栏需要5个月左右的时间，则明年2月份预计肥猪出栏成本会得到较为明显的改善。若按肥猪120kg出栏均重计算，则明年肥猪出栏成本中仅猪苗成本可下降0.75元/kg，为明年更高的头均盈利打下基础。
　　3、投资建议：
　　维持“买入”评级。公司12月6日收盘市值对应2023年出栏量，头均市值不到1500元/头，处于重置成本线附近，且头均市值处于历史底部区间，向上空间可观。
　　随着公司仔猪和肥猪占比调整以及成本端的影响，我们调整盈利预测，预计2022-2024年实现营业收入116.88/207.23/236.14亿元（前值127.20/218.88/249.97亿元），同比+11.25%/+77.30%/+13.95%；实现归母净利润15.83/34.58/32.63亿元（前值19.47/34.01/32.66亿元），同比+135.47%/+118.46%/ -5.62%。参考公司头均市值的历史数据，以及结合未来景气周期猪价及成本带来的盈利空间，我们认为头均市值向上空间可观。
　　风险提示：疫情风险；猪价不达预期；政策变动风险；出栏量不及预期。