海通证券-龙佰集团-002601-并表振兴矿业，钛矿自给率有望进一步提高-221205

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　　龙佰矿冶享有钒钛资源股权投资中心99.9667%的份额。龙佰矿冶已分别与振兴基金、德原能源签署了《攀枝花振兴钒钛资源股权投资中心（有限合伙）有限合伙人合伙份额转让协议》，并已向振兴基金支付2.23亿元，向德原能源支付1686.89万元，根据协议自振兴基金及德原能源收到合伙份额转让价款之日起龙佰矿冶即按照合伙协议约定享有合伙人权利并承担义务，即龙佰矿冶享有钒钛资源股权投资中心99.9667%的份额并承担相关义务。
　　振兴矿业钒钛磁铁矿资源丰富。振兴矿业及其子公司主要从事钒钛磁铁矿开采、洗选。振兴矿业持有攀枝花丰源矿业有限公司、会理庙子沟矿业有限公司、攀枝花中钛矿业有限公司等19家公司100%股权。振兴矿业核心资产为庙子沟铁矿采矿权、徐家沟铁矿采矿权、选矿厂及尾矿库。《关于钒钛资源股权投资中心合伙人变更及被动并表振兴矿业的进展公告》中，根据在主管部门备案的储量报告，截至2021年底经资源量估算，庙子沟铁矿整个矿区铁矿石保有资源量9825.2万吨（TFe 26.1%、TiO211.7%、V2O50.3%），主要伴生资源量：TiO2为567.21万吨、V2O5为21.87万吨。《关于钒钛资源股权投资中心合伙人变更及被动并表振兴矿业的进展公告》中，根据在主管部门备案的储量报告，截至2021年底经资源量估算，徐家沟铁矿整个矿区铁矿石保有资源量9919.36万吨（TFe 29.7%、TiO29.4%、V2O50.3%），主要伴生资源量：TiO2为466.09万吨、V2O5为28.83万吨
　　此次并表保障了公司原材料供应，提高公司综合竞争力。2021年底公司红格铁矿保有资源量13310.72万吨，本次被动并表后，公司控制的钒钛磁铁矿资源量增加超过一倍，即增加19744.56万吨（如考虑徐家沟铁矿铁路及公路压覆则增加14642.74万吨），矿山服务年限将达到20年。公司下属子公司龙佰矿冶通过加工处理庙子沟铁矿、徐家沟铁矿生产的原矿得到钛精矿，有力保障了公司原材料供应，提高公司综合竞争力。
　　盈利预测与投资评级。我们预计2022-2024年公司归母净利润分别为40.8亿元、49.13亿元和62.42亿元，对应的EPS为1.71元、2.06元和2.61元。参考同行业可比公司估值，我们给予公司22年10-13倍PE，对应的合理价值区间为17.10-22.23元，维持优于大市评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险；下游需求不及预期；项目进展不及预期