国金证券-越秀服务-6626.HK-大湾区国企物业，TOD物管竞争力显著-221205

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　　基本结论
　　大湾区国企物管，大股东销售逆势增长。①公司深耕大湾区30年，现已发展成为全能型城市运营服务商，涵盖住宅、TOD、城市服务及公建、商业四大业态。截至1H22，在管面积4355万方，同比+24.2%，合约面积6262万方，同比+18.8%；合约/在管为1.4倍。②大股东越秀地产财务绿档信用良好，1H22融资成本下降至4.1%（与头部央企水平相当）。得益于一二线优良土储布局，2022年1-11月全口径销售金额1031亿元，实现同比增长8%，而同期百强房企销售下滑43%。
　　TOD物管竞争力强。得益于公司大股东越秀地产和二股东广州地铁在TOD（以公共交通为导向的发展模式）开发上的优势，公司是目前百强物业中唯一在大湾区提供TOD物管的公司。公司上半年成功外拓了福州、长沙、青岛三城的部分地铁线路，截至1H22，公司TOD项目的合约面积已达658万方，同比+7.5%，占总合约的10%。截至1H22，越秀地产拥有359.4万方TOD项目土储，开发后也将为公司TOD业务发展添砖加瓦。
　　商业板块高质量发展。商业板块1H22年收入2.79亿元，同比-0.2%（受疫情影响）；2021年收入4.9亿元，同比+38%。截至1H22，商业在管面积378万方，其中写字楼占比79%（300万方），分布于广州、上海、武汉、杭州等核心城市。公司2021年在管写字楼平均出租率90.9%，平均物管费22.3元/月*平，均好于行业平均水平。
　　社区增值逐渐发力，收入占比快速提升。公司于2021年发力发展社区增值，2021年该块业务收入4.4亿元，同比+229%；1H22收入2.4亿元，同比+32%，占总收入的22.4%，相较2020年提升10.9pct。后续随着各项业务深入开展，我们预计社区增值服务将成为所有业务中增长最快的一项。
　　净现金超过市值，公司价值或被低估。截至1H22，公司账上净现金41.5亿元人民币，已超过公司当前总市值。我们认为公司作为国企，财务可信度较高，充足的现金也有利于后续业务发展，公司当前价值或被低估。
　　投资建议
　　我们预计公司2022-24年归母净利润分别为4.0亿元、4.4亿元和4.7亿元，同比增速分别为11.7%、9.9%和7.5%。结合可比公司估值，我们给予公司13.0x的2022年PE，对应目标价3.81港元/股，对应2023-24年PE为11.8和11.0x。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　越秀地产销售不及预期、疫情影响超预期、应收账款减值风险